中国中免(601888)：海南与海外市场增长

机构：中信建投证券
研究员：刘乐文/陈如练/石旖瑄

　　核心观点
　　中免在海南离岛免税市场的份额逐步提升，三亚太古里项目开业有望助力海棠湾高端商圈的持续扩容，最为核心的海南板块将具有充足的业绩释放潜力。2026 年初公司与LVMH 达成的战略合作以及对DFS 的布局，助力公司出海业务发展。伴随国产品走入免税店及人民币升值趋势，公司有望进一步获取增长突破口和毛利率的提升，引领新一轮免税行业发展机遇。
　　事件
　　2026 年前三季度公司实现营业收入388.21 亿元，同比增长-2.61% ,其中第三季度实现营业收入111.66 亿元，同比增长-4.66%。
　　2026 年前三季度公司实现归属股东净利润36.70 亿元，同比增长20.25%；扣非净利润36.44 亿元，同比增长20.00%。其中，2026年第三季度归属股东净利润5.64 亿元，同比增长24.64%；扣非净利润5.65 亿元，同比增长28.19%。
　　简评
　　持续领先海南离岛免税市场
　　海口海关公布，2026 年7-9 月份海南离岛免税实现收入55.3 亿元（+2.35%），销售数量527 万件（-0.53%），购买旅客97.1 万人次（+2.64%）。截至三季度末，公司于海南离岛免税市场的份额同比提升逾 2 个百分点。虽然从去年9 月份离岛免税转正后进入高基数状态，但我们预计新的电子产品系列，以及三亚太古里项目将推动中免体系销售额继续上升。
　　DFS 整合初具成效，出入境业务持续恢复
　　公司今年完成对 DFS 大中华区零售业务的收购后， 海外业务规模持续扩大，前三季度公司国际业务同比增长71%。公司携手上海机场在浦东机场推出全国单机场规模最大的免税品国潮专区，并且在T2 航站楼引入苹果授权门店，同步上线了最新的18 系列机型，体现对政策红利的积极把握。伴随公司持续深化品类结构调整和强化供应链建设，公司毛利率连续四个季度提升，但三季度毛利率达到33.99%（+1.98pct）。
　　首次中期分红，彰显积极股东回报态度。公司董事会于2026 年10 月30 日审议通过公司 2026 年前三季度利润分配方案：向全体股东每股派发现金红利人民币 0.40 元（含税），占 2026 年前三季度归属于上市公司股东净利润的比重为 22.65%。
　　投资建议：公司在海外市场及海南离岛免税市场仍有增长潜力。我们维持公司2026~2028 年预测为归母净利润49.43 亿元、57.41 亿元、64.74 亿元，当前股价对应PE 分别为21X、18X、16X，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、收购DFS 免税店后可能存在经营情况不稳定的风险，港澳地区的恢复度有赖于地区周边稳定的环境以及大陆游客的购买力水平。
　　2、人民币升值趋势可能存在逆转，一旦美元进入强势周期，公司采购成本会存在上升压力进而影响到毛利率和汇兑损益。
　　3、海南离岛市场竞争变化：公司众多项目与海南自贸港的发展相关，海南商业环境得到快速提升，若海南市场竞争格局产生重大变化，则或会对公司经营产生风险。
　　4、公司在海南地区持续投入重资产建设，后续的项目转固可能会带来短期的业绩压力。