东方铁塔(002545)：钾肥景气有望延续 资源品类不断丰富

机构：华安证券
研究员：王强峰

　　供给收缩、成本抬升与需求刚性多因素共振，氯化钾价格景气有望延续。
　　1）全球氯化钾供给呈寡头垄断格局，俄罗斯、老挝、加拿大、白俄罗斯四国合计占全球储量约82%、产量近70%，头部企业定价权充足。2025年俄、白主要生产商合计削减出口量180 万吨以上，抬升全球钾肥价格中枢；2026 年乌拉尔钾肥检修再减供30 万-40 万吨颗粒钾，并计划2027-2029 年逐步关闭合计360 万吨产能，白俄Belaruskali 同步检修、下半年产量预计同比减少50 万吨。
　　2）需求层面，2000-2024 年全球氯化钾需求复合增速约2.5%、居三大养分之首，生物燃料掺混标准集中上调放大全球喜钾作物用肥需求，叠加粮价受极端气候与地缘政治扰动抬升，肥料价格有望联动上涨。
　　3）价格端，西欧/北欧FOB 均价由2025 年初239 美元/吨升至2026 年9 月底320 美元/吨、累计上涨34%，同期国内氯化钾价格自2516 元/吨涨至3092 元/吨、累计上涨23%；印度2026 年钾肥大合同383 美元/吨、较2025 年上涨34 美元/吨，夯实国际市场价格底部。
　　）成本端，加拿大主力矿山成本温和上行，BHP Jansen 项目资本开支大超预期，其一期、二期投资分别超支47%、41%，叠加国际海运费较年初大幅上涨，系统性抬升行业边际成本，氯化钾价格景气有望延续。
　　氯化钾产销稳步提升，产能挖潜打开量增空间。
　　全资子公司老挝开元矿业有限公司在老挝甘蒙省拥有133 平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量超4 亿吨，矿体具备埋藏浅、连续性好、厚度大、易于开采的资源禀赋。2025 年，公司实现氯化钾产量130.01 万吨，超过设计产能30%以上，创下老挝开元矿业成立以来历史新高。当前公司积极推进100 万吨产能扩产，远期目标形成300 万吨总规模产能。产销规模稳步扩张的同时，公司氯化钾单位生产成本自2022 年高位后逐年回落，同步布局9000 吨副产物溴化钠产能，进一步增厚盈利。
　　产品品类持续拓展，向资源型企业纵深转型。
　　钢、钾双主业后持续加码资源布局。公司积极推进钾盐以外的矿产资源布局，针对老挝多个铝土、铜等矿产资源项目进行了考察。国内资源方面，公司拟收购标的昆明帝银拥有舒姑磷矿资源量3.06 亿吨，2026 年9 月取得采矿许可证，一期规划建设200 万吨/年原矿；子公司取得四川省稻城县拉则银铅锌多金属矿勘查探矿权，勘查矿种为银、铅、锌、钼。
　　截至2026 年半年报，公司货币资金与交易性金融资产合计50.90 亿元，为资源开拓与产能扩建提供充足支撑。
　　投资建议
　　东方铁塔为钢、钾双主业并行企业，并不断拓展资源布局，伴随钾肥产能扩张与磷矿项目接续投产打开新成长曲线，我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润17.57、20.03、23.20 亿元，同比增长45.7%、　　14.0%、15.8%，对应PE 分别为9、8、7 倍，首次覆盖予以“买入”评级。
　　风险提示
　　新产能投放及资源开拓不及预期；
　　氯化钾价格大幅波动；
　　粮食价格变动导致下游需求增长不及预期；
　　老挝国内矿业政策变动风险；
　　国际局势变化和关税风险。