春光科技(603657)：整机业务增长放量 募投项目有望助力突破产能瓶颈

机构：长城证券
研究员：郭庆龙/王文杰

　　公司坐拥丰富产品矩阵，整机代工打造第二增长曲线。公司产品矩阵丰富，拥有多种清洁电器软管及配件、整机的生产能力。2025 年公司整机业务高速增长，清洁电器整机营业收入为14.53 亿元，同比增长37.9%，2025 年整机营收较2024 年增速加快，毛利率为5.0%，同比增长1.0pct；清洁电器整机业务营收增长跑出加速度，占比首次超过软管及配件业务，毛利率也有所改善，清洁电器整机业务有望成为公司利润新的增长引擎。
　　境外收入增速显著，多客户全面拓展打开未来增长预期。从收入来源地区分析，2025 年公司主要产品境外地区收入为11.25 亿元，同比增长26.5%，其中，软管及配件业务收入为4.34 亿元，同比增长4.9%，整机业务收入为6.91 亿元，同比增长45.3%。境外前五大客户在合计销售金额增长的同时，合计销售金额占比从80.3%下降至69.3%，公司境外业务正在从早期的“依赖大客户发展”向“多客户全面拓展”转变。
　　上游成本、中游产能、下游客户等因素共振，盈利弹性有望兑现。1）上游成本：
　　公司清洁电器软管及配件的主要原材料为塑料粒子，2025 年塑料粒子采购单价为11.42 元/kg，较2024 年有所回落；清洁电器整机的主要原材料有电池/电池组件、电机/电机组件、塑料粒子，其中，2025 年，电池/电池组件的采购单价为59.87元/台，较2024 年下降24.6%；电机/电机组件的采购单价为38.76 元/台，与2024年基本持平。2）中游产能：公司整机相关产品销售量快速上涨，2025 年吸尘器整机销售量约为490.42 万台，同比增长36.8%；2025 年苏州生产基地生产清洁电器的产能利用率已接近饱和，达到97.2%，产销率达到100.8%；2025 年越南生产基地清洁电器整机产能利用率达到86.8%，产销率达到97.7%，该基地环境家居电器整机产能利用率为23.7%，产销率达到95.1%；根据公司2026 年6 月《向特定对象发行A 股股票募集说明书（申报稿）》，公司计划向特定对象发行股票，拟募集资金总额不超过7.76 亿元，根据公司2026 年8 月《向特定对象发行股票申请文件的审核问询函的回复（修订稿）》，公司将募集资金总额调整为不超过4.92亿元，本次募投项目主要为了新建苏州尚腾科技制造有限公司年产清洁电器制品800 万台项目（一期），有望解决苏州基地产能紧张的现状，同时补充流动资金和偿还银行贷款。3）下游客户：主要扩产的现有品类清洁电器主要意向或目标客户均为行业内具有较大经营规模的龙头企业或知名企业，包括顺造科技、SharkNinja、BISSELL（必胜）、九阳股份、苏泊尔、简单有为、LG 等；本次募投项目扩产的现有品类环境家居电器主要意向或目标客户为公司越南生产基地现有客户以及国内其他头部小家电品牌商。
　　盈利预测及投资建议：考虑到2026 年地缘政治摩擦加剧导致原材料价格上涨，我们认为2026 年营业成本大幅上升，整体毛利率有所下行，但随着公司规模效应显现，募投项目赋能公司突破产能瓶颈，同时叠加原材料价格可能回归至正常区间，公司财务状况有望快速修复。我们预计2026-2028 年公司归母净利润为-1.08/1.07/1.68 亿元人民币，2027-2028 年对应当前股价PE 分别为39.1/24.8倍，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；下游行业竞争加剧、终端需求不及预期导致的业绩持续亏损风险；海外基地经营、国际贸易摩擦与汇率风险；募投项目产能消化不及预期风险；客户集中度较高的风险。