汤臣倍健(300146)：3Q26收入提速 费控带动利润改善

机构：中金公司
研究员：陈文博/李茗蕙/王文丹

　　3Q26 利润高于市场预期
　　公司公布3Q26 业绩：9M26 收入52.98 亿元/同比+7.8%，归母净利润8.13 亿元/同比-10.4%；其中3Q26 收入16.26 亿元/同比+17.6%，归母净利润2.10 亿元/同比+22.7%。3Q26 利润高于市场预期，主要系费投表现好于预期。
　　发展趋势
　　3Q 收入提速，线上渠道驱动增长。分渠道看，3Q26 线上收入同比+30%，其中抖音等兴趣电商9M26 收入同增45-50%，我们估计天猫/京东/兴趣电商收入占比30%+/25%/25%，其余为分销收入；线下收入同比+5.2%，主要受益于商超渠道实现快速增长，9M26 商超收入同比+38%，占线下收入比例超10%，而药线渠道收入同比降低但仍优于大盘表现。分品牌看，3Q26 主品牌/健力多/Lifespace 收入分别同比+8.6%/-7.4%/+46.9%，主品牌收入增长稳健，健力多受制于资源分散及竞争激烈，Lifespace 受益于“超益计划”拓展品类，产品逐步放量。
　　毛利率基本平稳，费用控制带动利润改善。3Q26 毛利率同比-0.2ppt，渠道结构优化对冲部分成本压力；销售费用率同比+1.2ppt，主因公司加大费投开拓渠道&进行品牌营销；管理费用率同比-3.7ppt，公司内部持续降本增效；综合带动3Q26 净利率同比+0.5ppt 至12.9%，归母净利润同比+22.7%，实现较好改善。
　　4Q 收入端有望延续3Q 态势，利润端或承压。我们预计受益于渠道优化及新品贡献，4Q 收入有望延续3Q 增长态势，全年收入有望同增10%左右，四个季度收入分布或更加均衡；考虑销售费用投放节奏后置于4Q，叠加原材料价格上涨自9 月起体现，我们预计4Q 利润或明显承压。展望2027 年，我们预计公司收入端或同增双位数，利润端或因原材料价格压力&较高费投仍有所承压。
　　盈利预测与估值
　　考虑原材料价格上涨&费投力度较大，下调26/27 年盈利预测7%/10%至6.55/7.09 亿元，当前交易在24/23 倍26/27 年P/E；考虑3Q 利润超预期提振市场情绪，维持目标价12.2 元不变，对应32/29 倍26/27 年P/E 和30%上行空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　线上竞争加剧，需求不及预期。