钧达股份(002865)：3Q26业绩低于预期 光伏电池出货环比高增

机构：中金公司
研究员：胡子慧/曲昊源/钟正宇

　　3Q26 业绩低于我们预期
　　公司公布3Q26 业绩：实现收入20.42 亿元，同比+1.2%、环比+37.4%；归母净利润-1.75 亿元，同比亏损扩大、环比大幅减亏。业绩低于我们预期，公司单季度业绩亏损主要系光伏全产业链供需格局尚未实质性改善、产品价格低位震荡所致，但海外电池需求旺盛出货量提升带动盈利边际修复。
　　现金流同比显著改善，毛利率环比边际修复。公司前三季度经营活动现金流净额-1.42 亿元，较去年同期的-8.55 亿元大幅改善，在行业价格低位震荡背景下彰显公司经营韧性。3Q26 毛利率约-2.3%，环比提升1.0pct，盈利能力边际有所修复。
　　发展趋势
　　光伏电池出货环比高增，盈利边际改善具备可持续性。根据我们测算，公司三季度电池出货约8GW、环比提升约60%，主要系海外政策变化引发的电池备货需求增长所致。分市场来看，我们测算公司海外销售占比约60%，单瓦盈利高于国内市场。此外，当前公司海外产能土耳其生产基地已基本满产，产能利用率处于高位。我们认为伴随近期光伏设备出口限制趋严，公司海外电池产能稀缺性凸显，我们预计4Q26 海外产能出货或有明显提升，盈利具备边际改善潜力。
　　商业卫星业务稳步推进，中长期具备成长潜力。公司当前已形成“卫星能源+整星制造+太空算力星座”的完整业务链条，第二增长曲线稳步推进，我们预计公司卫星业务全年营收超亿元。太空光伏方面，近期公司参股的星翼芯能已完成Pre-A 轮战略融资、参加国际航空技术展览会面向欧美低轨星座、算力卫星客户开展商业化对接、并推出高稳定CPI 双面吸光钙钛矿电池阵面方案。
　　盈利预测与估值
　　考虑2026 年公司主业价格承压，第二增长曲线增长贡献有限，我们下调2026 年预测归母净利润由0.96 亿元至-3.92 亿元，下调2027 年预测归母净利润41%至5.07 亿元。当前A 股股价对应 2027 年22x P/E；当前H 股股价对应2027 年5x P/E。公司主业业务韧性强且短中期新业务增量有望释放，结合盈利预测调整，我们维持A 股跑赢行业评级、下调目标价18%至45 元，对应2027 年28x P/E，较当前股价26%上行空间。H 股维持跑赢行业评级、下调目标价36%至14 港元，对应2027 年7x P/E，较当前股价36%上行空间。
　　风险
　　光伏需求不及预期，太空光伏技术迭代与产业化落地不及预期。