小商品城(600415)：Q3剔除一次性扰动的盈利能力相对平稳

机构：华泰证券
研究员：樊俊豪/石狄/孙丹阳

　　小商品城发布2026 年三季报：Q3 实现收入50.4 亿元，同降5.8%；归母净利14.8 亿元，同降16.1%；扣非归母净利16.1 亿元，同降6.9%。Q3义乌进出口仍保持较高景气度，报表端，公司面临去年同期六区选位费确认带来的高基数。在利润端，交易性金融资产公允价值变动造成短期扰动，剔除相关影响后的核心盈利能力基本稳健。展望未来，公司全球数贸中心市场板块投入运营，叠加Chinagoods、义支付等贸易服务生态持续扩容，我们看好实体市场扩容与数字贸易服务协同释放增长潜力，维持“买入”评级。
　　高基数致Q3 业绩短期承压，经营性业务表现良好Q3 收入同降5.8%至50.4 亿元，归母净利同降16.1%至14.8 亿元。去年同期公司全球数贸中心选位费集中确认，带来较高的同比基数，我们预计剔除相关影响后，公司整体经营状况良好。全球数贸中心市场板块于25Q4 开业，26H1 数贸港及其余功能板块陆续投入运营，后续经营贡献有望逐步释放。
　　截至26Q3 末，公司合同负债82.1 亿元，较年初增长10.0%，预收资源保持较高水平，为后续收入结转提供支撑。
　　收入结构变化致毛利率回落，扣非净利率基本稳健Q3 公司毛利率40.8%，同比下降4.7pct，我们认为主因收入结构变化，高毛利率的选位费相关收入占比下降。费用端，Q3 销售/管理/研发费用率分别为1.2%/1.8%/0.4%，同比+0.1/-0.9/-0.9pct，管理和研发费用率优化明显。
　　此外，公司Q3 持有交易性金融资产公允价值变动损失约1.9 亿元，我们预计主因公司所持沐曦股份股权市场价值波动，对归母净利润形成一定短期影响。综合影响下，Q3 归母/扣非净利率分别为29.4%/31.9%，同降3.6/0.4pct。
　　剔除非经常性损益影响后，公司核心盈利能力基本稳健。
　　新兴业务延续高增，数字贸易生态持续完善
　　1）Chinagoods：1-9 月新增注册采购商超58 万人，累计超608 万人；“世界义乌”商贸大模型APP 累计用户超7 万人，新增AI 应用16 项，累计增至30 项、服务用户超31.6 万人，持续向采购、寻店、营销等实体贸易场景渗透。2）义支付：1-9 月跨境支付业务交易额突破75.1 亿美元，同增98%；叠加H1 取得香港MSO 及TCSP 牌照、落地数字人民币跨境电商支付解决方案，跨境支付网络进一步完善。3）物流服务协同推进，公司依托智捷元港等物流服务，推动交易、支付、物流等贸易履约环节协同发展，全球贸易综合服务能力持续强化。
　　盈利预测与估值
　　考虑市场经营及数贸中心配套业务的收入确认节奏变化，我们下调公司收入预测；同时考虑到收入结构变化或将影响盈利能力，我们下调公司毛利率预测。综合影响下，我们下调26-28 年归母净利润预测11%/15%/16%至47.7/54.7/61.3 亿元。参考可比公司iFind 预期中值26 年26xPE（前值为均值30x，考虑到可比公司估值方差较大，改均值为中值），给予小商品城26年17x PE（前值20x，下调主因板块估值回调），对应目标价14.8 元（前值19.5 元），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）市场竞争加剧；2）数字化转型进展较慢；3）地缘政治风险