中国国贸(600007)：业绩表现超预期 毛利率、费用率改善 写字楼相对承压

机构：广发证券
研究员：郭镇/谢淼

　　收入下降利润稳定，业绩总体表现超预期。根据公司中报，26 年上半年公司实现营业收入18.2 亿元，同比-3.9%，毛利10.9 亿元，同比-3.3%，净利润6.3 亿元，同比+0.2%，归母净利润6.3 亿元，同比+0.2%，扣非归母净利润6.3 亿元，同比-0.1%。除酒店外其他业态收入均下降，但毛利率改善、费用率下降对冲收入规模收缩，利润维持平稳。25 年初公司披露全年计划收入同比-4.2%、利润总额同比-9.7%，半年度业绩表现略超预期。
　　毛利率改善、费用率下降，对冲收入规模收缩。26 年上半年公司整体毛利率60.0%，同比上升0.4pct，销管费率5.2%，同比下降0.2pct、财务费率为-1.2%，较25 年同期改善1.3pct，虽然收入规模收缩，但运营能力改善对冲下，业绩维持稳定。此外，上半年公司偿还长债2 亿元，至此有息负债清零。
　　除酒店外各业态收入均承压，降幅明显。分业态来看，26 年上半年酒店收入2.38 亿元，同比+0.1%，降幅最大的是写字楼，收入6.61 亿元，同比-9.3%，商城、公寓、其他收入分别为6.39 亿元、0.91亿元、1.87 亿元，同比分别-0.58%、-1.8%、-0.7%，酒店表现相对平稳，写字楼压力较大。
　　各业态租金同比均下降，仅商场出租率提升。2026 年上半年，中国国贸写字楼平均租金为583 元/平米/月，同比减少6.1%；商城平均租金为1286 元/平米/月，同比减少2.2%；公寓平均租金为357 元/平米/月，同比减少1.9%。出租率方面，26 年上半年仅商场出租率提升，中国国贸写字楼平均出租率为90%，同比减少2.4 个百分点；商城平均出租率为96.1%，同比上升0.8 个百分点；公寓平均出租率为88.6%，同比减少0.1 个百分点。
　　盈利预测与投资建议。总体来看，公司以国贸中心项目为运营主体，位置稀缺，运营总体稳定，收入波动可通过运营消化以维持业绩平稳。预期公司26-27 年归母净利润11.31/11.31 亿元，同比-5.9%/持平。维持每股合理价值24.82 元/股，对应26 年PE 为22X，维持“买入”评级。
　　风险提示。宏观经济不及预期，写字楼及商业需求下降，北京供应超预期，租金、出租率下降等。