沪农商行(601825)2026年中报点评：稳健扩表 利息反转

机构：长江证券
研究员：马祥云/盛悦菲/谢金彤

　　事件描述
　　2026 年上半年营收同比增速1.8%（Q1 增速1.2%，Q2 单季增速2.4%），归母净利润同比增速0.9%（Q1 增速0.7%，Q2 单季增速1.0%）。
　　事件评论
　　全年利息净收入增速预计进一步抬升。1）利息净收入连续下滑三年后今年首次确立正增长拐点，上半年同比增长3.6%（Q1 增长2.3%），进一步提速主要受益息差企稳，考虑下半年息差基数进一步走低，预计全年增速有望上行至5%左右，成为拉动业绩增长的核心动能。2）非利息净收入同比下降2.7%（Q1 下降1.6%），Q2 投资收益基数明显上升，下半年基数回落，但去年同期汇兑收益和房产征收补偿导致的资产处置收益基数较高，预计今年总体上非利息收入将延续同比下滑趋势。3）成本收入比同比下降推动PPOP 增长3.4%，但信用减值同比增加25%影响净利润，去年同期信用成本基数较低。
　　对公贷款加速投放成为扩表主力。上半年总资产较年初增长3.8%，贷款总额增长3.5%，贷款扩张较去年提速主要源于优质对公业务。1）企业贷款较年初增长7.2%，批零、建筑业、房地产等领域贷款增长较快，预计以政府类客群为主，同时继续发挥科创金融特色，科技贷款较期初增长7.8%。2）零售贷款较期初收缩0.2%，但Q2 规模环比正增长好于行业平均，上半年按揭、消费贷维持正增长，上海地区的按揭贷款投放强于全国，消费贷领域迭代场景金融产品，重点投放汽车贷。3）存款较期初增长3.9%，活期占比28.2%，较期初下降3pct，受客群结构影响，存款增长仍以储蓄定期业务为主。
　　息差企稳、存款付息率明显改善。上半年净息差1.36%，较2025 全年下降1BP，单季连续两个季度环比企稳。预计全年净息差有望保持平稳，利息净收入增速逐季度提升。1）贷款收益率降幅明显放缓，上半年总贷款收益率较2025 全年下降26BP，目前企业贷款收益率已经降至2.79%，预计未来下降空间有限，但零售贷款收益率4%，考虑风险偏好调整，预计未来仍有下降空间。2）存款成本率较2025 全年下降23BP，有效对冲贷款收益率下行压力，由于储蓄定期存款占比高，未来总负债成本仍有下降空间。
　　不良率环比改善、零售风险稳定。上半年末不良率为0.94%，较年初下降2BP，关注率较期初下降23BP，但逾期率较年初上升10BP 至1.50%，测算上半年不良净生成率0.74%（年化），较2025 全年上升20BP，预计反映商业房地产领域存量问题资产的暴露和显化（房地产对公不良金额较期初增加约10 亿元）。上半年末零售贷款不良率较期初下降1BP，表现优于同业。今年在不良生成率上升情况下，加大核销处置和减值计提力度，上半年核销金额同比增加58%，贷款减值金额同比增加43%，拨备覆盖率较期初下降22pct至307%。如果后续房地产存量问题资产出清，资产质量将达到优异状态。
　　投资建议：作为稳健型分红标杆，目前核心一级资本充足率依然高达13.7%，大幅领先同业并保障分红能力，足够支撑未来分红率再提升，同时业绩维持平稳增长。宣告中期分红比例34.07%，与2025 年度分红比例持平，并将于9 月下旬派息。目前PB 估值仅0.61x，2026 年预期股息率5.1%，具备清晰的稳定红利配置价值，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。