中化化肥(00297.HK)：领航国内化肥分销赛道 “生物+”驱动转型发展

机构：中金公司
研究员：贾雄伟/严蓓娜

　　投资亮点
　　首次覆盖中化化肥（00297）给予跑赢行业评级，目标价1.60 港元，基于相对估值法，对应2026/27 年7.7/7.1x 市盈率。公司是国内核心化肥贸易商之一。理由如下：
　　国内领先的农资投入品分销、服务商，钾肥进口主要渠道之一。
　　公司是国内领先的农资投入品分销、服务商，2025 年已建成覆盖全国96%农业县市的分销服务网络和仓储物流网络，拥有5 万余农业合作分销网点。公司具备超60 年国际贸易经验，与加拿大钾肥、约旦钾肥等公司建立了长期战略合作关系，是我国钾肥进口主要渠道之一。2025 年公司钾肥所在的基础业务分部溢利8.74 亿元，占分部溢利总额的54%。
　　推进“生物+”战略转型，磷矿产能扩张持续推进。公司打造以生物技术为基础的研发体系，通过研产销服一体化运营体系推进生物肥料商业转化。生物肥料销量/毛利2025 年分别达154万吨/7.9 亿元，2022-25 年CAGR 为40%/42%。生产业务方面，没租哨磷矿扩大矿区范围220 万吨/年采选一体化项目稳步推进，我们认为磷矿资源有望进一步发挥协同作用。
　　注重分红增厚股东回报。2021 年以来公司分红率持续高于30%，基于2026 年9 月28 日股价，2025 年股息率达5.7%。
　　我们认为经营稳健、现金流充沛的背景下有望保障股东回报。
　　我们与市场的最大不同？市场担心钾肥行业景气持续性对盈利的影响，我们认为2027 年钾肥行业景气有望持续，且生物肥销量增长有助于稳定公司盈利。
　　潜在催化剂：钾肥价格超预期上涨，生物肥销量增长超预期。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026/27 年EPS 分别为0.18/0.19 元，2025-2027年CAGR 为2.7%。目前公司股价对应2026/27 年5.9/5.4x 市盈率，A 股可比公司2026 年平均P/E 为11.3x，考虑港股流动性折价，我们给予2026 年7.7x 市盈率，首次覆盖给予跑赢行业评级，目标价1.60 港元，对应30.6%的上行空间。
　　风险
　　钾肥价格大幅下降、大合同价格波动，复合肥市场竞争加剧风险，外部环境波动对进口渠道产生影响。