圣诺生物(688117)：多肽产业链景气持续 需求拉动业绩快速增长

机构：申万宏源研究
研究员：张静含/余玉君

　　深耕多肽产业化二十余年，GLP-1 放量驱动业绩高增。公司围绕多肽合成修饰、工艺放大、质量研究及GMP 生产，形成原料药、CDMO 与制剂一体化布局，核心竞争力在于复杂多肽的规模化生产、杂质控制及合规交付能力，可为客户提供从药学研究到商业化生产的全流程服务。2026 年上半年，公司营业收入、归母净利润同比分别增长50.3%、52.0%，延续较快增长。公司业务重心主要为多肽原料药供应，2026 年上半年原料药占营业收入及毛利的比重分别为68.02%、75.85%，成为业绩增长的核心驱动力，CDMO 项目储备与制剂布局则支撑平台中长期发展。
　　多肽原料药进入放量期，海外拓展与产能建设支撑持续成长。GLP-1 类药物在降糖、减重领域快速增长，带动上游多肽原料药需求扩容。公司已拥有25 个自研多肽原料药品种，形成涵盖长链肽合成、复杂修饰及规模化生产的技术体系。2025 年原料药收入4.09 亿元，同比增长164.1%，主要受GLP-1 原料药境外销售增长带动。395 千克多肽原料药募投项目已结项投用，司美格鲁肽、替尔泊肽等新基地规划建成后形成年产10 吨多肽原料药总产能，后续建设、验证及客户导入有望逐步拓展订单承接能力。
　　CDMO 承接创新药项目转化，制剂布局拓展平台价值。公司为多肽创新药客户提供药学研究、临床样品及商业化生产服务，早期研发阶段积累的工艺和质量研究经验，有助于承接后续注册验证及商业化订单。随着客户项目推进，CDMO 业务有望由研发服务向持续生产供应延伸，项目结构改善亦有望带动盈利质量提升。制剂业务依托自产原料药、现有批件及终端渠道形成协同，在研和申报品种持续补充产品梯队，共同支撑公司多肽产业化平台的中长期发展。
　　首次覆盖给予“增持”评级。我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为8.69、9.72、11.20亿元，同比增长分别为17.1%、11.9%、15.2%；归母净利润分别为2.33、2.63、3.06 亿，同比增长分别为47.5%、12.9%、16.5%。结合公司多肽产业链布局及业务结构，选取九洲药业、奥锐特、普洛药业作为可比公司。参考可比公司2026 年平均21 倍PE，给予公司2026 年21 倍PE，对应目标市值约49 亿元，相较当前市值还有13.4%的空间，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示。原料药价格下行风险；产能建设和达产不及预期风险；客户集中与海外合规风险；CDMO 项目临床及注册进展不及预期风险；制剂集采降价与渠道竞争风险。公司公告《关于2025 年年度报告的信息披露监管问询函的回复公告》提示关注。美国市场后续恢复不及预期风险。