泉阳泉(600189)：推进园林资产剥离 水业务兑现成长

机构：东吴证券
研究员：苏铖/郭晓东/林蔚

　　事件：公司拟于近日向吉林长春产权交易中心递交公开挂牌转让持有的园区园林100%股权的申请文件，待吉林长春产权交易中心审核通过后予以正式挂牌。此次挂牌底价总额为3.2 亿元，并同意将本次拟转让的100%股权拆分为51%、30%和19%三部分进行公开挂牌转让。
　　宏观环境+地产周期扰动，园林业务近年成严重拖累项。2017M1 公司通过发行股份方式完成收购苏州工业园区园林绿化工程有限公司100%股权，2021 年以来房地产行业低迷拖累业务表现，体现在已完成项目工程款拖欠、订单量减少等，资产负债结构持续恶化，偿债压力上升，2025年相关资产整体资产负债率继续同比+3.3pct 至79.4%，其中2025 年末总资产9.38 亿元（同比-48%），主因工程回款压力下合同资产、应收账款大幅下滑，同期净资产为3.21 亿元（同比-7%），按PB=1x 平价交易，对应挂牌底价即3.2 亿元。
　　明确非核心业务剥离，提升上市公司资产和盈利质量。园林业务剥离难点在于1）产业景气低，买卖双方交易落地仍需时间；2）国资公司资产剥离流程复杂，审批时间长、环节多。2025 年开始公司有序推进园林业务剥离，本次拟挂牌转让交易已获吉林长白山森工集团批准，并完成了吉林省国资委评估备案。
　　聚焦矿泉水主业培育，水业务兑现成长。年初公司披露全年水业销量目标200 万吨，对应测算目标销量增速约33%，结合上半年水业收入/销量经营情况同全年目标匹配（26H1 水业收入同增32%、销量同增33%）以及7-8 月销售较好连贯性，辽宁市场进入加速放量阶段，北京/黑龙江正处突破期，我们认为公司水业务全年收入目标达成能见度高。
　　产能扩张路径清晰，增厚区域放量安全垫。2024 年公司天然矿泉水产能大致140 万吨，2025 年以来推进增能扩产40 万吨，后续积极储备第二战略水源项目。1）核心水源增能40 万吨并分批次扩产落地：2024 年公司完成泉阳泉水源采矿权增能40 万吨至120 万吨的手续办理，水源增能后通过扩建工厂实现产能落地、并分两期有节奏释放，2025 年第一期20 万吨项目已顺利投产，26M7 二期项目亦全面投产落地。2）前瞻储备第二战略水源“圣水泉”：2024 年公司与吉林省白山市自然资源局签署《探矿权出让合同》，已取得圣水泉天然矿泉水探矿权。26H1 圣水泉一期80 万吨矿泉水开发项目完成地勘/设计/取水评价等前期工作，理论总体可开采规模达160.99 万吨，储备中长期产能扩张核心水源。
　　盈利预测与投资评级：泉阳泉是吉林省天然矿泉水龙头，矿泉水资产禀赋优秀，兼具区域扩张成长性和盈利弹性。我们微调2026~2028 年归母净利为0.7、1.7、2.5 亿元（原预期为0.7、1.9、3.0 亿元），同比+337%、+156%、+50%，对应PE 为90、35、23x，维持“买入”评级。
　　风险提示：资产剥离/扩产项目落地不及预期，运输设施建设不及预期。