李宁(02331.HK)：26H1业绩保持稳健 大股东增持彰显信心

机构：华源证券
研究员：符超然/李咏红

　　事件：公司发布26H1 财报。26H1 公司实现营业收入152.4 亿元，同比+2.8%；归母净利润18.2 亿元，同比+4.5%。
　　公司收入稳健增长。26H1 公司流水同比低单位数增长，收入同比+2.8%。分渠道看，中国市场经销商/直营/电商收入分别同比+1.7%/+4.2%/+5.1%。其中，剔除专业渠道发货后，批发收入中单位数增长，流水持平，经销商备货有所恢复，但终端需求仍较弱。分品类看， 26H1 公司鞋类/ 服装/ 配件和器材收入分别同比+0.6%/+11.8%/-17.7%，服装或受益于荣耀、户外及运动生活等品类增长；鞋类增速偏弱，26H1 篮球/跑步流水分别同比-13%/-3%，其中篮球降幅较25 年全年收窄。
　　毛利率修复驱动利润率改善。26H1 公司归母净利率11.9%，同比+0.2pct。（1）26H1公司毛利率50.9%，同比+0.9pct，或主要来自成本优化及渠道毛利改善，其中批发及电商分别推动公司毛利率提升0.8/0.2pct。（2）26H1 公司销售费用率同比+1.5pct至30.5%，其中广告及市场推广开支占收入比同比+2.2pct，主要系奥运营销、篮球跑步等专业领域投入增加；但行政费用率同比-0.5pct 至4.7%。
　　大股东持续增持彰显信心，库里中国行启动。8 月27 日至9 月7 日公司大股东非凡领越累计增持1.2 亿股、投入约16.6 亿港元，持股由14%提升至19%，彰显公司中长期发展信心。此外，9 月库里中国行正式启动，双方合作正式进入产品商业化阶段，后续独立Curry 签名鞋及完整产品矩阵值得关注。我们认为，此次库里IP 的引入，或将补齐李宁在顶级现役篮球球星资源上的短板，配合“超 ”等核心科技迭代，有望加速提振篮球品类流水，构筑专业运动的差异化壁垒。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为23/24/26 亿元，同比增速分别为-22%/+7%/+8%，当前股价对应的PE 分别为12/11/10 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。宏观消费需求疲软风险、价格战风险、运营效率下降风险、品牌调性下降的风险。