贝泰妮(300957)：主品牌稳健多品牌矩阵完善 经营质量持续向好

机构：华源证券
研究员：丁一/李俏

　　事件：26H1 公司实现收入25.92 亿元，同比＋9.27%；实现归母净利润2.92 亿元，同比＋18.30%；实现扣非归母净利润2.46 亿元，同比＋34.85%。拟每10 股派发现金股利1.50 元（含税）。
　　主品牌薇诺娜稳健，子品牌放量提速，多品牌矩阵持续完善。分品牌看：1）薇诺娜：
　　26H1 实现收入19.99 亿元，同比+2.54%；2）薇诺娜宝贝：26H1 实现收入1.69 亿元，同比+54.04%；3）瑷科缦：26H1 实现收入0.75 亿元，同比+46.00%；4）姬芮：26H1 实现收入2.59 亿元，同比+22.48%；5）初普：26H1 实现收入0.41 亿元，毛利率达81.97%。公司积极推动品牌矩阵建设，稳步拓展海外市场，品牌影响力不断扩大，国际化步伐持续加快。
　　线上渠道为主导，线上线下协同发展。分渠道看：26H1 线上/OMO/线下渠道分别实现收入20.17/1.55/4.03 亿元， 占主营业务收入78.33%/6.02%/15.65% ， 同比+15.71%/-18.74%/-5.05%。其中线上自营16.23 亿元，同比+22.49%，线上经销代销3.94 亿元，同比-5.80%。
　　毛利率经营性波动，盈利质量向好。26H1 公司毛利率为74.62%，同比-1.39PCT。
　　公司多个孵化品牌正处于市场培育周期，销售毛利率随销售结构变化正常波动；净利率为11.07%，同比+0.59PCT。费用率方面，26H1 销售费用率50.53%，同比-3.64PCT，主要系公司有序开展营销活动、严格执行年度预算规划、动态调整费用投入；管理费用率7.63%，同比-0.48PCT，主要系公司持续优化行政管理流程；研发费用率4.28%，同比-0.63PCT；财务费用率0.45%，同比+96.52%，主要系汇兑损失及活期存款利息收入减少。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为6.29/7.07/7.94 亿元，同比增速分别为24.3%/12.4%/12.3%，当前股价对应的2026 年PE 为21 倍，上调为“买入”评级。
　　风险提示。新品拓展不及预期、行业竞争加剧、宏观经济下行