华阳股份(600348)：山西无烟煤龙头 电力增利 新能源新材料拓展弹性

机构：开源证券
研究员：王高展

　　无烟煤主业稳健，电力增厚盈利，新材料拓展弹性，维持“买入”评级公司为山西省属无烟煤龙头，资源储备充足，煤种稀缺性较强，七元矿爬坡与泊里矿转产支撑中期产量接续，精细化成本管控夯实煤炭盈利底盘。西上庄项目投运后，电力业务成为稳定利润补充，钠离子电池实现商业化应用，碳纤维进入产业化验证阶段，为公司提供中长期成长空间。我们维持盈利预测，预计公司2026—2028 年归母净利润分别为30.20/29.94/32.74 亿元，对应EPS 分别为0.84/0.83/0.91 元，当前股价对应PE 分别为10.7/10.8/9.9 倍，维持“买入”评级。
　　煤炭主业：坐拥阳泉优质无烟煤资源，产能接续与成本优势支撑盈利韧性公司煤炭资源主要分布于阳泉矿区，截至2026H1，公司煤炭资源量和可采储量分别为65.67 亿吨和29.33 亿吨，在产及联合试运转矿井核定产能合计4590 万吨/年。产量方面，七元矿已转入生产，泊里矿进入联合试运转，于家庄井田承担远期资源接续功能。销售及价格方面，公司末煤以保供销售为主，稳定煤炭销售基本盘；洗块煤和洗末煤采用市场化定价，单位盈利高于末煤，在煤价回升阶段具备更强盈利弹性。成本方面，公司持续推进智能化矿井建设及“0+5”成本管控，2026H1 吨煤成本同比下降9.14%，煤炭业务毛利率提升至46.63%。产能接续、差异化产品结构与精细化成本管控共同支撑煤炭主业盈利韧性。
　　电力业务：西上庄项目投运抬升规模中枢，成本改善增厚盈利西上庄2×660MW 低热值煤热电项目于2023 年末完成双机投运并向河北电网送电。2025 年，公司电力业务实现毛利6.92 亿元，同比增长65.06%，毛利率提升至39.76%，成本降幅快于收入降幅，盈利能力明显改善。随着西上庄项目进入稳定运营阶段，电力业务有望继续成为煤炭主业之外的重要利润补充。
　　新能源新材料业务：钠电实现商业化应用，碳纤维推进产业化验证钠电业务已形成“材料—电芯—PACK—应用”产业链雏形，钠离子煤矿应急电源、工商业储能等产品已实现商业化应用。公司T1000 级高性能碳纤维示范产线已实现稳定连续运行，并持续推进产品认证及客户拓展。相关业务现阶段盈利贡献较小，未来产业化放量有望提供中长期成长及估值弹性。
　　风险提示：煤价下跌、安全生产、矿井投产、新材料产业化不及预期。