快手-W(01024.HK)2026Q2业绩点评：可灵商业化高增延续 核心业务待修复

机构：华创证券
研究员：姚蕾/郭子萱

　　公司26Q2 收入保持小幅增长，分成成本上升与AI 投入增加共同拖累利润表现。公司实现收入355.35 亿元，同比+1.4%；线上营销、直播及其他服务收入分别为206.39/86.90/62.06 亿元，同比+4.4%/-13.5%/+18.5%。毛利率51.6%，同比下降4.1pct；经营利润37.57 亿元，同比-29.0%；经调整净利润39.13 亿元，同比-30.3%，经调整净利率11.0%，同比下降5.0pct。可灵AI 季度收入超过8.5 亿元，同比增长超过200%，继续成为收入增长的重要来源。
　　近期，公司在光合创作者大会上表示，截至2026 年7 月，快手有效消费AIGC内容的用户数达到2.8 亿，万粉以上作者中发布AIGC 作品的作者数量同比增长13 倍；可灵应用进一步进入专业影视制作流程，快影已搭载全链路AI 辅助创作能力，AI 互动、私信助手及直播效果诊断则持续拓展主播经营场景。
　　评论：
　　收入保持小幅增长，分成成本上升与AI 研发投入增加共同压制盈利。公司26Q2 实现收入355.35 亿元，同比+1.4%；经调整净利润39.13 亿元，同比-30.3%，经调整净利率11.0%，同比下降5.0pct。毛利率51.6%，同比下降4.1pct，其中收入分成成本及相关税项占收入比例由30.1%升至34.7%。费用端，研发开支45.81 亿元，同比+34.7%，费用率12.9%，同比提升3.2pct，主要由于AI及相关训练投入增加；销售费用率27.9%，同比下降2.1pct，部分缓解利润压力。整体来看，收入增长尚不足以消化新增成本，盈利修复仍需关注分成成本与AI 投入产出效率的改善。
　　主业：广告及其他服务维持增长，直播下滑拖累总量，电商继续夯实商家供给与交易效率。①直播收入86.90 亿元，同比-13.5%；公司通过主播培育、内容生态优化及AI 互动产品改善付费体验，但收入修复仍待验证。②广告收入206.39 亿元，同比+4.4%，非电商营销由内容消费、生活服务及AI 应用行业驱动，二季度短剧营销投放消耗同比增长超过100%；电商营销净成交ROI 产品客户渗透率由一季度45%升至55%，有助于改善商家投放回报。③其他服务收入62.06 亿元，同比+18.5%，主要由可灵增长带动。电商活跃付费买家数环比基本稳定，新入驻商家规模环比增长近10%，新商次月留存数量同比增长近30%；平台推进内容场与泛货架协同，后续需观察供给改善向交易及商业化收入的转化。
　　可灵商业化高增长延续，专业创作与自动化工作流拓展打开付费场景。26Q2可灵AI 收入超过8.5 亿元，同比增长超过200%。产品端，可灵3.0 推出原生4K 视频直出，降低影视、广告等专业场景的后处理门槛；3.0 Turbo 提升生成效率并降低创作成本；MCP 及CLI 上线支持AI 智能体批量调用，进一步融入自动化创作流程。我们认为，模型智能水平、工作流集成能力的提升，有望推动可灵从单次内容生成向持续专业使用渗透，增强用户付费意愿与留存。后续重点关注收入增长的持续性；以及算力成本与商业化规模的匹配。
　　投资建议：我们仍看好可灵的中长期商业化空间及AI 对主业效率的提升，短期建议关注核心业务修复。后续投资逻辑的强化需要广告与电商增长改善、直播降幅收窄，以及可灵商业化规模扩大情况。我们预计公司2026-2028 年营收分别为1381/1394/1424 亿元，同比变动-3.3%/+0.9%/+2.1%。NON-IFRS 口径下净利润预测分别为96/123/134 亿元，同比变动-53%/+28%/+9%。采用SOTP估值法，考虑给予主业利润8x PE，可灵针对26 年底预期ARR 15x PS，给予公司目标市值1630 亿元人民币，对应目标价43.67 港元（汇率为0.86RMB/HKD），维持“推荐”评级。
　　风险提示：直播电商监管趋严风险，主播言论不当影响平台形象风险，渠道间竞争破坏流量结构等。