中国旭阳集团(1907.HK)：化工业务拉动利润增长

09-10 00:01

机构：国证国际
研究员：曹莹

　　2026 年上半年，公司实现总营业收入218.56 亿元（人民币，下同，列明除外）/+5.2%；实现净利润2.44 亿元/+376.0%。考虑上半年化工品价格仍有波动，我们下调26/27/28 年净利润为4.9/9.5/12.8 亿元（2026/4/16 预测为11.9/17.5/21.4 亿元），对应每股EPS 收益为0.13/0.25/0.33 港元（2026/4/16 预测为0.31/0.45/0.55港元）。考虑公司的周期属性，维持“买入”评级，从4.2 港元下调目标价至3.0港元（基于DCF 和可比公司估值法），较当前股价有56%的上涨空间。
　　报告摘要
　　焦炭价格回升。26 年上半年焦炭及焦化业务收入69.66 亿元/+9.6%，主要由于焦炭平均售价升至约人民币1,515.0 元/吨，同比增长11.3%，受成本端焦煤供应趋紧带动多轮提价落地。上半年焦炭及焦化产品生产及加工量为940 万吨/-13.8%。
　　业务毛利9.53 亿元/+10.5%，毛利率13.7%/+0.1pct，除税前利润0.69 亿元，利润率0.9%/-5.5pct。海外方面，受益于全球新增及复产高炉产能增长、印度取消配额政策，印尼旭阳伟山收益、母公司拥有人应占纯利及其销量分别增长976%、1854%及61%。截至6 月末公司焦炭产能达到2,070 万吨。7 月以来，焦炭价格在焦煤的推动下持续上升。
　　甲醇价格维持高位、己内酰胺价格恢复性增长，拉动板块利润。26 年上半年精细化工业务收入94.75 亿元/+4.2%。上半年己内酰胺平均售价9,701.3 元/吨/+13.3%，苯乙烯平均售价7,702.1 元/吨/+10.4%。上半年精细化工产品生产及加工量为260万吨/-10.3%。业务毛利9.26 亿元/+41.4%，毛利率9.8%/+2.6pct，除税前利润3.61 亿元/+711.7%。上半年甲醇价格上涨另业绩收益，此外，通过行业自律，减产保价，实现己内酰胺价格的恢复性增长以及利润提升。7 月以来化工品价格持续回升。
　　收购滨海能源，新能源业务成为新增长极。26 年上半年新能源业务收入5.23 亿元/+122.9%，毛利0.58 亿元，去年同期为毛损0.13 亿元，毛利率11.1%/+16.6pct，除税前亏损0.16 亿元，去年同期亏损0.09 亿元。增长主要来自石墨化产能扩大以及自产负极材料、石墨化代工出货量增加。上半年锂电池负极材料生产/加工量42,000 吨/+63.9%，石墨化和负极材料产品收益增长78%；高纯氢产量920 万Nm3/-17.4%。公司于2026 年6 月以代价5.712 亿元完成收购A 股上市公司天津滨海能源（000695.SZ）14.5%股份，并通过一致行动协议合计控制约23.82%投票权实现并表。
　　运营管理利润大增。运营管理业务收入增长46.2%至18.63 亿元，主要是报告期新增五龙镁业管理及运营项目；毛利1.50 亿元/+144.6%，毛利率8.1%/+3.3pct，除税前利润0.87 亿元/+156.9%，利润率提升主要由于康乃尔（Cornell）苯胺生产线的价差扩大。贸易业务收入29.77 亿元/-20.2%，主要是公司持续优化贸易业务结构、主动缩减低毛利率项目；毛利1.93 亿元/+116.8%，毛利率6.5%/+4.1pct，除税前亏损0.79 亿元，较去年同期亏损1.84 亿元显著收窄。
　　考虑上半年化工品价格仍有波动，我们下调26/27/28 年净利润为4.9/9.5/12.8 亿元（2026/4/16 预测为11.9/17.5/21.4 亿元），对应每股EPS 收益为0.13/0.25/0.33港元（2026/4/16 预测为0.31/0.45/0.55 港元）。考虑公司的周期属性，维持“买入”评级，从4.2 港元下调目标价至3.0 港元（基于DCF 和可比公司估值法），较当前股价有56%的上涨空间。
　　风险提示：焦炭价格下跌；石油价格下跌；环保政策变动。