雅迪控股(01585.HK)：业绩符合预期 海外打开弹性空间

机构：中泰证券
研究员：吴嘉敏

　　26H1 量利承压符合新国标切换预期，产品结构上移与海外高增形成对冲。
　　雅迪控股2026H1 实现营业收入182.36 亿元（-5.0%），实现归母净利润12.01 亿元（-27.2%），毛利率17.74%（同比约-1.9pcts）。上半年整车销量约-13%，客单价与产品结构同比抬升，单车毛利与去年同期基本持平，单车净利较25 年全年中枢有所回落。利润降幅大于收入降幅，核心扰动来自：①新国标初期产品储备与终端真实需求存在偏差，渠道补贴与库存消化压力加大；②模具与新品开发费用前置；③高端新品牌仍处战略投入期。
　　分业务看：电自承压、踏板高增，三轮及海外贡献增量。
　　2026H1 电动自行车收入约同比-33%、销量约同比-38%，单车ASP（不含电池等）约同比+8%；电动踏板车收入约同比+69%、销量约同比+64%，ASP 约同比+3%；电池及充电器收入约同比-17%，零部件收入约同比+122%。2026H1 高端与海外相关产品占比继续提升，中高价带结构与2025 年大体相当。海外、toB 与三轮等业务在2026H1 延续双位数增长，并继续贡献中高均价与毛利。
　　海外高速增长，中长期是重要弹性来源。
　　海外上半年销量已基本追平上年全年水平，客单价同比抬升；区域层面东南亚与新兴市场分化推进，部分市场出现爆款并加快渠道打开。海外仍处能力建设投入期，亏损较去年明显收窄；全年海外目标维持高增。
　　利润端：下半年关注旺季动销与费用消化，利润修复节奏仍待验证。
　　26H1 综合毛利率17.74%（较25H1 约-1.9pcts），单车毛利424 元（25H1 为428 元，基本持平），毛利率下滑主因新国标切换期给经销商终端补贴冲减收入、以及国标车型成本较高。26H1 归母净利12.01 亿元（同比-27.2%），下滑主要来自模具投入与经销商补贴合计约4–5 亿元的一次性影响，叠加25H1 以旧换新政策红利形成的高基数。
　　投资建议
　　我们预计2026/2027/2028 年归母净利润26/32/37 亿元，对应9/7/6xPE，此前2026/2027年净利润预测为33/37 亿元，下调主因新国标切换对需求及利润的影响大于预期。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：新国标动销与利润修复不及预期，行业价格竞争加剧，海外与新品牌投入超预期，原材料价格与汇率大幅波动。