康希诺生物(6185.HK)：产品梯队持续丰富 国际化战略成效显著

机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/王在存/刘若飞/汤然/贺菊颖

　　核心观点
　　公司发布2026 年半年报，业绩符合预期。公司MCV4 扩龄与PCV13i 积极开拓国内市场，推动国内稳步提升；海外市场收入上半年大幅增长，国际化战略成效显著。组分百白破、破伤风疫苗等产品上市，未来有望贡献新增量。在研管线方面，青少年及成人用Td5cp 处于上市审评阶段，多个管线临床试验持续推进，期待后续迎来更多数据读出进展。公司持续加强经营质量提升，盈利能力有望进一步改善。创新技术方面，公司持续进行mRNA 技术平台及相关递送系统的开发，期待取得更多进展。
　　事件
　　公司发布2026 年半年报，业绩符合预期
　　8 月28 日，公司发布2026 年半年报，上半年实现：1）营业收入5.47 亿元，同比增长46.1%；2）归母净利润-0.01 亿元，同比减亏94.65%；3）扣非归母净利润-0.50 亿元，同比减亏41.7 4 %。
　　业绩符合预期。
　　简评
　　新品放量及海外收入带动业绩增长，经营效率持续提升26Q2 公司营业收入3.56 亿元，同比增长50.4%，归母净利润0.40 亿元（去年同期-0.02 亿元），扣非归母净利润0.05 亿元（去年同期-0.31 亿元），同比均实现扭亏。26Q2 及26H1 公司收入端　　实现大幅增长，主要受益于日益丰富的商业化产品组合及海外业务逐步放量；利润端实现改善，除收入端增长外，主要由于公司加强成本及费用管控，经营效率持续提升。按业务类型拆分，上半年公司疫苗及相关产品销售4.92 亿元，同比增长31.60%，包括疫苗成品销售3.93 亿元（+5.19%）与疫苗中间品销售0.99 亿元；技术转移及CDMO 业务收入0.53 亿元（去年同期无发生额），以及专利授权许可费收入100 万元。按经营地区拆分，国内收入3.94 亿元，同比增长5.46%；海外收入1 .52 亿元，同比增长4724.19%，占营业收入比重达27.6 7 % 。国内收入受增值税率调整影响，实际销量增速预计更快。
　　MCV4 持续扩龄，PCV13i 积极开拓国内市场。2026 年2 月，公司MCV4 曼海欣 适用人群年龄范围获批由“3 月龄～3 周岁儿童”扩大至“3 月龄～6 周岁儿童”，实现对学龄前儿童的全覆盖，有利于进一步提升产品渗透率。目前3-17 岁扩龄补充申请已获国家药监局受理，18-59 岁扩龄临床研究已取得临床总结报告， 正在开展补充申请相关准备。PCV13i 优佩欣 作为公司新产品，已在全国近30 个省、自治区、直辖市获得准入，并已在多个地区启动疫苗接种，同时在海外进行相关临床试验以支持公司的不同注册申报策略。MCV4 扩龄与PCV1 3 i上市为公司国内业务提供了新的增长曲线，后续产品销售放量将助力业绩稳步增长。
　　海外市场持续拓展，有望贡献更多业绩增量。上半年公司海外收入实现大幅增长，主要受益于疫苗成品及中间品销售增长。PCV13i 方面，公司通过向印尼合作方提供中间品，支持其后续产业化及商业化环节。MCV 4 方面，公司于印尼已完成18-55 岁人群临床试验，期待后续适用人群进一步扩大；2026 年6 月获得阿根廷注册证书。MCV4 和PCV13i 的生产基地已于2026 年3 月通过了马来西亚药监局PIC/S GMP 符合性检查。随着公司不断拓展海外市场，未来海外收入有望持续增长，带动整体业绩提升。
　　产品梯队不断丰富，持续布局前沿创新技术。公司产品梯队持续丰富：1）2026 年4 月，公司婴幼儿组分百白破DT3cP 获批上市，目前已完成10 余个省份的准入工作。2）青少年及成人组分百白破Td5cp 已于2 0 2 6 年5 月纳入优先审评品种，注册申请于2026 年8 月获得受理。3）吸附破伤风疫苗于2026 年8 月获批，公司已与远大生命科学达成独家商业化合作协议。临床阶段管线，如PCV24、VLP IPV、吸入用结核病加强疫苗、P BP V、重组带状疱疹疫苗、DT3cP-Hib-MCV4 联苗等产品研发上半年持续推进。mRNA 技术平台方面，公司与键凯科技联合开发三组分LNP 递送系统，同时推进mRNA 疫苗用于治疗胶质母细胞瘤、横纹肌肉瘤及宫颈癌等适应症的研发工作，以及In Vivo CAR 相关疗法开发。2026 年8 月，公司与德普世生物达成战略合作，将结合公司m RN A疫苗技术及合作方肿瘤新抗原发现与设计领域的优势，共同推进mRNA 个性化治疗型肿瘤疫苗的研发与商业化。
　　海外收入影响整体毛利率，费用率降低推动盈利能力提升26H1 公司综合毛利率76.86%（-5.68pct），其中疫苗业务毛利率77.17%（-5 .25pct），毛利率下降主要由于海外收入占比提升而毛利率低于国内收入。上半年公司销售费用1.97 亿元（+25.80%），销售费用率5.77%（-5.12p c t）；管理费用0.79 亿元（+9.07%），管理费用率14.35%（-4.57pct）；研发费用1 .55 亿元（+5 .21%），研发费用率28 .2 8 %（-10.38pct）；财务费用0.21 亿元（+25.76%），财务费用率3.91%（-0.56pct）。公司持续加强费用管控，各项费用率同比下降，推动盈利能力提升，抵消了股份支付费用、汇兑损失等因素的不利影响。26H1 公司经营净现金流-1.07 亿元，同比下降1045.83%，主要由于国际专项研发补助资金、政府补助及税费返还同比减少。
　　2026 年下半年展望：产品梯队放量可期，关注国际化与新管线进展展望下半年，公司MCV4 扩龄与PCV13i 积极开拓国内市场，叠加组分百白破、破伤风疫苗等产品上市贡献新增量，有望推动业绩进一步增长。在研管线方面，青少年及成人用Td5cp 处于上市审评阶段，多个管线临床试验持续推进，期待后续迎来更多数据读出进展。国际化方面，公司聚焦重点海外市场，海外收入下半年有望进一步增长，推动全年业绩提升。公司持续加强经营质量提升，盈利能力有望进一步改善。创新技术方面，公司持续进行mRNA 技术平台及相关递送系统的开发，正在推进多项早期研究，期待取得更多进展。
　　盈利预测与投资评级
　　我们预计公司2026 ~ 2028 年营业收入分别为14.62 亿元、17.78 亿元和22.19 亿元，分别同比增长38 .0% 、21.6%和24.8%；归母净利润分别为0.46 亿元、1.04 亿元和1.42 亿元，分别同比增长64.8%、126.3%和36. 3% 。
　　若不考虑股权激励费用，则2026 ~ 2028 年归母净利润预计分别为0.90 亿元、1.21 亿元和1.48 亿元， 分别同比增长222.4%、35.0%和22.2%。折合EPS 分别为0.19 元/股、0.42 元/股和0.57 元/股，对应PE 分别为153. 3X 、67.7X 和49.7X。综合考虑公司研发管线进展及其商业化价值，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　1、产品销售情况不及预期：公司目前主营产品为MCV 系列，若销售进度不及预期，将影响公司未来收入及盈利预期，进而影响公司估值。
　　2、产品价格波动风险：已上市产品价格可能出现波动，若价格下降幅度较大，将影响公司收入及盈利预期，进而影响估值。
　　3、产品安全性风险：疫苗因具有特殊的生物特征，具有一定的安全性风险，若出现疫苗安全事件，不仅会导致企业本身经营生产受到不利影响，还可能引起疫苗行业波动。
　　4、新品种上市进度低于预期：公司现有多条疫苗研发管线，若新品种上市进度低于预期，可能影响公司未来收入及盈利预期，导致公司扭亏为盈时间延迟甚至无法扭亏，进而影响公司估值。