今世缘(603369)：经营状态良性 动销延续改善趋势

机构：光大证券
研究员：叶倩瑜/李嘉祺/董博文

　　近期我们跟踪今世缘公司经营情况，更新观点如下：
　　Q2 收入增速转正，Q3 进入低基数阶段，动销或延续改善趋势。公司二季度收入端同比实现双位数增长，从25Q2 以来经历四个季度调整后，26Q2 在低基数下增速转正。三季度进入低基数阶段（25 年同期政策因素对白酒消费场景有所冲击），宴席等消费场景继续恢复、延续改善态势，二季度以来公司主要单品的消费开瓶、终端动销符合预期，三四季度有望延续稳健发展态势，但行业内部依旧呈现竞争加剧态势。库存方面，公司对全区域库存水平实现及时动态跟踪，二季度起库存水平下降，目前整体良性可控且还在优化过程中。价盘方面，主销产品市场成交价相对平稳、未出现大幅波动。
　　产品端，百元价位表现较优，品牌高端化战略坚定。百元价位的淡雅是公司今年结构调控、完成收入目标的关键抓手，公司百元价格带产品在省内多数区域的终端消费和开瓶表现良好，当前行业调整阶段100-300 元价位较好承接了大众消费升级、部分消费场景理性降档的需求，有望为公司整体份额和营收提升提供良好支撑，结合报表数据，26Q2 公司特A 类产品收入同比增幅17%、增速领先于特A+类产品。次高端方面，六月以来国缘四开、对开的销售呈现逐步恢复状态，中长期维度看公司将坚定品牌高端化，坚持国缘四开单品以及V 系列的塑造，强化品牌势能。
　　市场端，省内份额提升，省外培育逐步见效。公司在省内市场份额持续提升，100-500 元是公司长期深耕以及优势价位，600+元价位仍处于拓展期，特别省内南京、苏南等市场消费结构较高，目前与公司优势价格带有所错位，报表数据显示26Q2 南京、苏南大区收入增速相对较低，600 元以上价位产品在以上区域有待继续培育。后续继续推进百元内高沟品牌复兴、100-500 元价位稳中有升、600+元价位V 系塑造，省内规模有望继续提升。省外市场二季度收入占比超过10%，公司采取聚焦策略，优先国缘品牌、优先次高端价格带、优先打造国缘四开，坚定长三角一体化，山东、安徽等省外市场发展良好，后续省外市场扩张以及增量贡献值得期待。
　　盈利预测、估值与评级：公司二季度已迎来表观收入拐点，经营状态恢复良性，下半年若旺季动销进一步改善、渠道信心恢复，低基数下动销以及收入有望延续成长态势，全年达成百亿营收确定性较高。维持2026-28 年归母净利润预测为26.03/28.08/30.90 亿元，折合EPS 为2.09/2.25/2.48 元，当前股价对应P/E为15/14/12 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：V 系列、四开销售不及预期，省内市场竞争加剧，行业需求恢复较慢。