海西新药(02637.HK)：口服小分子眼药有望破局眼底病治疗 仿创协同开启价值重估

机构：国投证券
研究员：冯俊曦/连国强

　　核心逻辑：核心产品口服VEGFR2 小分子HXP056 存在颠覆眼底病治疗标准潜力，未来有望凭口服优势抢占当前注射眼药市场份额。公司已构建以口服小分子VEGFR 眼药为核心的多条创新管线，同时依托高壁垒仿制药品种、集采放量与商业化网络提供现金流支撑，形成了“仿制药造血—创新药兑现—管线梯队延展”的增长闭环，有望持续推动公司由传统仿制药企业向创新制药平台转型。
　　核心产品口服VEGFR2 小分子HXP056 有望改写眼底病治疗范式，后续早期临床数据读出以及海外II 期临床进展值得关注。当前 wAMD 等眼底病治疗高度依赖玻璃体腔抗 VEGF 注射，但侵入性操作、高频复诊与长期治疗负担严重制约患者依从性和规范治疗率，公司HXP056 可通过口服 VEGFR2 小分子路径改善给药便利性、提升患者依存性，有望改写眼底病治疗范式；若HXP056 在口服给药领域取得突破，将有望在130 亿美元左右的眼底病市场凭借口服优势抢占核心份额。目前该产品已在国内进入II 期临床开发阶段，后续早期临床数据读出以及海外II 期临床进展值得关注。
　　仿制药领域集采品种与商业化网络夯实现金流，为公司创新研发提供持续支撑。目前公司已在仿制药领域形成覆盖消化、心血管、内分泌、神经及抗炎等领域的商业化产品组合，核心品种纳入国家集采，并通过全国销售网络实现放量；仿制药业务后续有望持续贡献现金流，支持公司HXP056、C019199 等创新管线的临床推进，且有望为后续创新药管线的商业化提供资金与渠道支持。
　　投资建议：我们预计公司2026 年-2028 年的收入分别为7.19 亿元、7.97 亿元、8.72 亿元，净利润分别为2.17 亿元、2.38 亿元、2.56 亿元；我们采取DCF 法对公司进行估值，假设10.0%的折现率，2.0%的永续增长率,在上述条件下，我们采取DCF 估值方法得到的公司价值约为192.7 亿元(210.0 亿港元)，对应6 个月目标价266.80 港元，首次给予买入-A 的投资评级。
　　风险提示：HXP056 安全性不及预期的风险，临床开发进度及结果不及预期的风险，产品销售放量不及预期的风险，计算假设不及预期风险。