保利发展(600048)2026年中报点评：重视投资聚焦与老货去化 龙头估值修复可期

机构：长江证券
研究员：刘义/袁佳楠

　　事件描述
　　公司2026H1 实现营收1029 亿元（-12.0%），归母净利润19.6 亿元（-40.8%），扣非归母净利润18.7 亿元（-41.3%）。
　　事件评论
　　竣工交付缩量结算均价上涨，结算毛利率仍有一定压力。竣工交付缩量对营收形成较大压制，2026H1 竣工面积同比-53.1%，全口径结算面积/均价/金额分别同比-39.2%/+31.5%/-20.1%，结算均价的上涨并未完全对冲面积下行，尽管结算并表比例有所提升，公司表内结算收入仍同比-13.4%，最终实现营收1029 亿元（-12.0%）。结算毛利率再次下降2.7pct至12.1%，公司实现综合毛利率13.0%（-2.3pct）；期间费用率提升、非并表项目投资收益转负等进一步压制业绩表现；最终公司实现归母净利润19.6 亿元（-40.8%）。后续展望方面，2026 年公司竣工目标同比-37.0%对结算规模形成压制，结算均价预期提升对其形成部分对冲，预计营收规模依旧承压（2026 年中预收/结算收入也降至0.90X）。行业景气低迷结算端毛利率或仍存一定压力，但随着增量土储陆续结转，盈利能力有望逐步探底。持续大幅减值之后，公司后续减值压力有所缓释，且公司持续推进资源盘活。周期压力之下，公司短期业绩难免承压；但一旦周期触底，央企龙头或有较大弹性。
　　核心城市销售贡献达95%，投资拓展更为聚焦。公司2026H1 实现销售金额1351 亿元（-6.9%），面积632 万平（-11.4%），均价2.14 万元/平（+5.1%），参考第三方克而瑞榜单销售规模仍居行业首位，其中核心城市贡献95%，现房销售455 亿元；销售回笼1110亿元（-23.3%），回笼率82.2%（-17.6pct）。投资强度有所下行但仍拿地更加聚焦，2026H1公司拿地金额384 亿元（-24.4%，其中一二线占比超94%），面积166 万平（-27.1%），均价2.32 万元/平（+3.7%）；拿地金额强度28.5%（-6.6pct），拿地均价/销售均价108.3%（-1.5pct）。截至2026 年中公司未售计容面积4723 万平，土储仍相对充裕；近年公司在持续获取优质地块的同时也加码老货焕新与去化，预计销售规模仍将长期居于行业前列。
　　重视融资成本优化与渠道拓展，两翼业务稳健发展。融资优势持续强化，截至2026 年中有息负债余额3325 亿元，综合融资成本仅2.61%（-28BP）。推动首单商业不动产REITs的申报与发行，盘活沉淀资产。两翼业务发展稳健，在市场需求低迷的背景下仍实现写字楼出租率与酒店入住率的同比双提升；2026H1 保利物业实现营收88.3 亿元（+5.2%），归母净利润9.3 亿元（+4.8%），拓展第三方单年合同额14.1 亿元（同比持平）。
　　核心城市楼市基本面边际企稳叠加政策宽松预期，期待央企龙头估值修复。周期压力下公司业绩难免承压，但考虑较充裕的未结资源、高盈利增量土储逐渐结转以及减值影响逐渐弱化，一旦周期筑底或意味着较大弹性。销售仍居行业首位，投资拓展聚焦高能城市，重视土储质量优化与权益比提升。预计2026-2028 年归母净利润为8.7/10.8/15.6 亿元，对应PE 为72/58/40X，周期下行阶段PE 估值意义有限；近期核心城市基本面呈现边际企稳迹象，政策端仍预期延续宽松态势，央企龙头或存估值修复可能，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、毛利率何时触底存在不确定性；
　　2、销售制度新规或对现金流与盈利产生较大影响。