泡泡玛特(09992.HK)：2026年收入增长24% 中国市场表现亮眼

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机构：国信证券
研究员：张衡/陈瑶蓉

　　2026 上半年收入增长24%，利润阶段性承压。2026H1 公司实现收入171.73亿元，同比增长23.8%；期内溢利51.00 亿元，同比增长8.9%；经调整纯利51.56 亿元，对应经调整纯利率30.0%，同比下降3.9 个百分点。利润增速低于收入增速，主要受海外渠道调整、原材料价格上涨及汇率波动影响。
　　毛利率小幅回落，汇兑损失对利润形成较大扰动。2026H1 公司毛利率为69.7%，同比下降0.6 个百分点；经营溢利67.25 亿元，同比增长11.3%。报告期录得汇兑损失7.20 亿元，而上年同期为汇兑收益1.20 亿元；销售及管理开支分别同比增长23.1%/20.3%，整体增速与收入增长基本匹配。
　　中国市场表现亮眼，线上线下渠道协同增长。2026H1 中国市场收入122.01亿元，同比增长47.3%，收入占比提升至71.0%。线上渠道收入47.79 亿元，同比增长62.7%，其中抽盒机、抖音平台分别增长83.3%/74.0%；线下零售店收入60.90 亿元，同比增长38.2%，净增12 家门店至455 家。
　　毛绒品类延续高增，IP 矩阵持续扩容。2026H1 毛绒产品收入98.25 亿元，同比增长60%。报告期内共有11 个艺术家IP 收入超过1 亿元，其中THEMONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA 收入分别为44.54/26.50/16.33 亿元；多IP毛绒新品持续推出，进一步拓宽IP 商业化边界。
　　海外业务短期承压，线下网络与会员生态持续夯实。2026H1 亚太、美洲收入分别同比下降9.7%/16.5%，主要受线上渠道调整影响；但全球门店净增46家至676 家，其中美洲、欧洲分别净增22/9 家。全球累计注册会员突破1亿人；期末现金及现金等价物124.42 亿元且无银行借款，为IP 孵化及全球渠道建设提供支撑。
　　风险提示：海外渠道调整；潮玩材料成本上行；IP 生命周期风险等。
　　投资建议：看好潮玩龙头的IP 运营能力和长期出海空间，维持“优于大市”评级。公司短期内受到汇兑损失等因素影响利润率承压，但我们认为公司多元运营将持续推动IP 势能和产品销售的提升，我们维持盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润分别为170.4/208.9/250.6 亿，26-28 年同比增长33.4%/22.6%/19.9% 。当前股价对应PE=10.9/8.9/7.4x。公司的IP 运营能力得到持续验证、海外渠道迅猛成长、多元业态扩展有望提升IP 运营深度；当前估值具备上修空间，维持“优于大市”评级。