益丰药房(603939)：同店持续改善 看好业绩稳健增长

机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/刘若飞/沈兴熙/贺菊颖

　　核心观点
　　8 月27 日，公司发布2026 年半年度报告。2026 年上半年，公司实现营业收入121.30 亿元，同比增长3.48%，实现归母净利润9.64亿元，同比增长9.51%，实现扣非归母净利润9.52 亿元，同比增长11.06%，实现基本每股收益0.79 元，业绩符合我们此前预期。
　　展望2026 年下半年，公司同店增长有望延续改善趋势，门店规模继续扩大，收入端增速有望逐季向好，叠加公司降本增效持续推进，品类结构持续调整，门店调改稳步落地，我们看好公司盈利能力持续提升。
　　事件
　　公司发布2026 年半年报，业绩符合我们预期
　　8 月27 日，公司发布2026 年半年度报告。2026 年上半年，公司实现营业收入121.30 亿元，同比增长3.48%，实现归母净利润9.64 亿元，同比增长9.51%，实现扣非归母净利润9.52 亿元，同比增长11.06%，实现基本每股收益0.79 元，业绩符合我们此前预期。
　　益丰药房拟向全体股东每股派发现金红利0.3 元（含税，不含中期分红），不转增，不送红股
　　同店陆续改善，加盟业务加速贡献
　　26H1，公司收入端增长3.48%，主要由于：1）老店同店稳健增长，且呈现逐季改善趋势；2）加盟及分销业务收入同比增长7.10%；3）线上业务增速较快。归母净利润同比增长9.51%，扣非归母净利润同比增长11.06%，显著快于收入增长，主要由于公司持续推进降本增效，期间费用率合计下降1.62pct。
　　门店进入净增周期，期待大规模并购项目
　　26H1，公司持续贯彻落实“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略，自建门店211 家，并购门店11 家，加盟门店263 家，另关闭77 家，截至2026 年6 月，公司合计门店15239 家，其中直营门店10663 家，加盟门店4576家，门店已然进入净增周期，带动零售业务同比增长3.02%为105.07 亿元，加盟及分销业务同比增长7.10%为12.52 亿元。展望26H2，我们认为，公司门店已经进入净增周期，后续有望稳步推进大规模并购项目，叠加同店陆续改善、品类结构持续调整，期待规模及盈利能力稳步提升。
　　线上业务加速布局，会员体系持续优化
　　26H1，公司持续加速新零售业务发展，O2O 上线直营门店数量超过10000 家，上半年线上业务收入达到16.69亿元（含税），同比增长23.14%，其中O2O 贡献11.55 亿元（含税），B2C 贡献收入5.14 亿元（含税），线上板块加速放量。截至26 年6 月底，公司累计会员人数达1.11 亿，同比提升9.66%，近6 月会员销售占比为90.02%，较去年底明显提升。此外，公司积极拓展非药业务，目前调改门店数量稳步增加。我们认为，公司线上业务有望持续放量，线下业态逐步优化，会员销售粘性持续提升，随着品类结构持续调整，营收及盈利能力有望稳步提升。
　　盈利能力稳步向好，期待业绩稳健增长
　　展望26H2，我们认为，医保个账改革影响基本释放完毕，目前个账使用范围也逐步明确，各地门诊统筹政策或将稳步落地，有望加速处方外流进程。此外，公司盈利能力较差门店清理逐步完成，门店进入净增周期，叠加公司同店增长有望逐季改善，收入端增速有望逐季向好。此外，公司持续优化品类结构，降本增效持续推进，门店调改稳步落地，我们看好公司盈利能力稳步提升，全年利润端增速有望好于收入端。
　　毛利率受结构影响，控费效果较好
　　26H1，公司销售毛利率为40.3%，同比下降0.17 个百分点，主要由于销售结构影响，低毛利率的加盟业务增速较快；销售费用率为23.29%，同比减少1.44 个百分点，控费效果较好；管理费用率为4.51%，同比增加0.06个百分点，基本保持稳定；财务费用率为0.47%，同比减少0.22 个百分点，控费效果较好。经营活动产生的现金流量净额同比下降7.40%，基本保持稳定。存货周转天数为108.34 天，同比下降4.68 天，基本保持稳定；应收账款周转天数为26.48 天，同比下降2.12 天，基本保持稳定；应付账款周转天数为52.18 天，同比下降1.05天，基本保持稳定。其余财务指标基本正常。
　　盈利预测及投资评级
　　我们预计公司2026–2028 年实现营业收入分别为265.1 亿元、291.88 亿元和323.46 亿元，分别同比增长8.5%、10.1%和10.8%，归母净利润分别为19.02 亿元、21.92 亿元和25.25 亿元，分别同比增长13.3%、15.2%和15.2%，折合EPS 分别为1.57 元/股、1.81 元/股和2.08 元/股，分别对应估值14.6X、12.7X 和11.0X，维持买入评级。
　　风险分析
　　1）行业政策变动风险：倘若国家或地方在医疗体制改革的过程中出台有利医疗机构药品销售的措施或限制零售药店行业发展的政策，对公司经营或有不利影响；2）市场竞争加剧：行业集中度逐渐提高，竞争或将日趋激烈，可能对公司经营造成不利影响；3）规模扩张进度不达预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期业绩增长存在不利影响；4）并购门店整合不达预期：对于已并购项目，若公司在后续业务整合、人员整合、绩效提升等方面达不到预期，则可能影响公司经营业绩；5）商誉减值计提：
　　公司并购资产存在一定规模商誉，若后续经营不及预期，或存在减值风险，影响利润增长。