建发国际集团01908(01908.HK)：利润率边际修复 拿地表现优于同业

机构：中金公司
研究员：宋志达/李昊/李晓豪/孙元祺/刘慧婷

　　1H26 业绩符合我们预期
　　公司公布1H26 业绩：受结算节奏影响，1H26 营收同比-48%至178 亿元，毛利率同比+1.4ppt 至14.3%，延续2025 年以来修复趋势，1H26 计提存货减值5.2 亿元（1H25 3.9 亿元），表外高利润率项目（如厦门湖滨里）结算贡献投资收益9 亿元（1H25 4.0亿元）。最终公司核心归母净利润同比-13.5%至7.9 亿元，核心归母净利率同比提升1.8ppt 至4.4%，符合我们预期。
　　财务安全性持续夯实，稳健应对行业波动。1H26 有息负债同比下降10%至828 亿元，其中46%为大股东借款，资金稳定性较强。账面现金同比+10%至618 亿元，“三条红线”指标进一步优化，现金短债比/净负债率/扣预负债率分别达到4.3x/22%/59%。
　　期末公司融资成本较年初下降20BP 至3.0%，创历史新低。
　　销售排名上升，灯塔销售表现亮眼。1H26 公司销售额同比-10%至638 亿元，百强排名较2025 年上升2 位至第5，在厦门、成都等28 城市占率位列Top3。目前公司已入市5 个灯塔项目，据中指数据，截至8 月末平均去化率达到67%，部分项目价格超过周边竞品10%-15%，销售表现亮眼。
　　发展趋势
　　1H26 拿地力度优于同业，建议关注经营端边际变化。1H26 公司新增拿地成本296 亿元，对应货值519 亿元，权益比例82%。
　　公司权益拿地强度与补货力度分别为50%与87%，高于我们覆盖重点房企均值（29%和63%）。1H26 末公司可售货值2,092 亿元，其中84%为2022 年及之后拿地项目。向前看，公司净负债率低、存量资产包袱轻、产品力优秀，建议关注行业调整期公司销售和拿地端边际变化。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2026/2027 年盈利预测不变，分别为29.4 亿元/31.1 亿元，对应同比-8%/+6%。当前股价对应0.77 倍/0.71 倍2026/2027 年市净率。维持跑赢行业评级，我们维持目标价22.3 港元/股不变，对应1.36 倍/1.24 倍2026/2027 年市净率。
　　风险
　　新房市场超预期下行，新投资项目量、质不及预期。