老铺黄金(06181.HK)：毛利率显著提升 经营数据持续改善

机构：长城证券
研究员：郭庆龙/吕科佳

　　事件：公司发布截至2026 年6 月30 日止六个月之未经审核中期业绩公告。2026年上半年公司收入198.08 亿元，yoy+60.3%；非国际财务报告准则经调整净利润43.17 亿元，yoy+83.6%。对此点评如下：
　　境外收入翻倍增长，中国内地收入维持快速增长。根据老铺黄金截至2026 年6 月30 日止六个月之未经审核中期业绩公告，2026 年境外收入33.17 亿元，yoy+107.8%；中国内地收入164.91 亿元，yoy+53.3%。其中，境外收入占比提升至16.7%，较上年同期提升3.8 个pct；我们认为，境外收入的高速增长得益于公司“品牌国际化、市场全球化”战略，带动境外渠道持续拓展和品牌全球影响力的持续扩大。
　　渠道优化升级加速。根据老铺黄金截至2026 年6 月30 日止六个月之未经审核中期业绩公告，截至2026 年6 月30 日，公司在16 个城市35 家头部商业中心开设了45 家自营门店；对比2025 年6 月末，新入驻6 家商业中心，在已进驻的商业中心中优化扩容9 家门店，并产生增量营收贡献。尤其是，相关门店的升级优化进程加速，2026 年公司计划优化门店10-12 家，截至2026 年8 月已优化6 家，通过将门店移至商场核心位置，扩大经营面积，使门店位置与高端品牌定位形成协同，进一步夯实品牌的高端形象。
　　会员扩容&高客重叠度提升同步推进。根据老铺黄金截至2026 年6 月30 日止六个月之未经审核中期业绩公告，截至2026 年6 月30 日，公司的忠诚会员达到约73 万名，较25 年末增长12 万名，增幅近20%。同时老铺黄金消费者与路易威登、爱马仕、卡地亚、宝格丽等国际五大奢侈品牌的消费者平均重合率仍保持上升趋势，截至2026 年8 月达到84.6%（截至2025 年7 月为77.3%）。我们认为，公司会员增长、与国际奢侈品牌人群高度重合，表现出了在拉新、高客体系建设的有效成果。
　　毛利率显著提升。根据老铺黄金截至2026 年6 月30 日止六个月之未经审核中期业绩公告，2026 年上半年公司净利率21.5%，较上年同期提升3.1 个pct；毛利率41.3%，较上年同期提升3.2 个pct。公司盈利水平的改善，主要得益于2025年末有较为充分的相对低成本的存货储备、2026 年2 月末公司产品调价、营收持续增长带来的边际贡献。
　　宣派中期分红，回馈股东。根据老铺黄金截至2026 年6 月30 日止六个月之未经审核中期业绩公告，公司董事会建议就截至2026 年6 月30 日止六个月派付中期股息每股人民币18.02 元。
　　盈利预测与投资建议：公司凭借良好的审美、设计以及突出的工艺，产品端广泛受到消费者的认可，在优质渠道、运营能力的加持下，有望夯实高端黄金珠宝品牌定位，构建自身壁垒，保持业绩快速增长。预测公司2026-2028 年实现归母净利润65.85 亿元、75.09 亿元、86.55 亿元，EPS 分别为37.26、42.49、48.97 元/股，对应PE 8.96X、7.85X、6.81X，维持 “买入”评级。
　　风险提示：新品推广不及预期，终端活动折扣超预期，产品调价不及预期，原材料价格变动超预期，市场竞争加剧的影响，海外市场开拓不及预期。