长江电力(600900)：业绩符合预期 配置价值凸出

机构：东方证券
研究员：孙辉贤/孙怡萱

　　2Q26 业绩符合预期。公司2Q26 营业收入198 亿元，同比+0.7%；同期归母净利润79.9 亿元，同比+1.5%，符合我们此前预期。
　　Q2 量价保持相对稳定，费用节约仍在持续。公司2Q26 发电量709 亿千瓦时，同比+2.8%；同期乌东德/三峡来水同比-23.8%/+44.9%，下游来水情况好于上游。我们测算公司2Q26 单位发电收入（采用“同期营业收入/同期发电量”计算）0.279 元/千瓦时，同比-0.6 分/千瓦时，公司电价在市场电价下行大背景下仍保持相对稳定。
　　公司财务费用及折旧费用节约仍在延续：1）2Q26 财务费用20.9 亿元，同比-2.9 亿元；截至2Q26 末公司资产负债率59.4%，同比-2.2 pct。2）1H26 公司当期折旧92.3 亿元，同比-3.1 亿元，我们推测主要由于三峡水电站部分水轮机折旧年限到期。此外，2Q26 公司有效所得税率17.8%，同比+3.3 pct，推测主要由于云川公司“三免三减半”所得税优惠政策逐步到期。
　　2027 年大水电有望量价齐升，当下时点配置价值凸出。我们预计公司水电2027 年有望实现量价齐升：1）参考历史经验，厄尔尼诺发展年西南等我国主要水电所在区域来水相对偏枯，次年丰水期来水相对偏多；2）我们认为受燃料成本上行、电力供需边际好转、售电公司行为转变等影响，2027 年全国各省份长协电价有望同比上涨，公司外送江苏、浙江、广东等省份电价明年有望重回上行周期。我们假设公司2026 年维持71%分红率，对应DPS 为1.05 元，对应最新2026E 股息率约为3.7%（截至2026 年9 月2 日），较2026 年以来10 年期国债收益率均值高1.9 pcts（2016~2025 年该差值均值为1.2 pcts ），当前股价对应股息配置价值较高。近期市场波动加剧，复盘历史，大水电防御属性较强，有望在风险偏好收敛阶段逐步贡献正向超额收益，我们认为当下时点大水电值得增配。
　　考虑到2027 年厄尔尼诺影响下长江流域来水有望相对偏丰且2027~2028 年电价有望进入新一轮上行周期，维持公司2026 年EPS 1.49 元，上调2027~2028 年EPS至1.60/1.62 元（原值1.53/1.56 元）。参考行业可比公司2026 年23 倍PE，维持目标价34.27 元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　来水不确定性风险；电价下行风险。