锦波生物(920982)：夯实技术底座 医美业务为基 医疗创新谋远

机构：申万宏源研究
研究员：刘靖/王雨晴

　　事件：
　　公司发布2026 年半年报：公司26H1 实现收入7.71 亿元，同减10.2%；归母净利2.81 亿元，同减28.2%；扣非归母2.68 亿元，同减30.8%。26Q2 收入3.96 亿元，同减19.6%；归母净利1.41 亿元，同减36.9%；扣非归母1.31 亿元，同减40.4%。公司26H1 收入、利润均低于市场预期。
　　投资要点：
　　医美业务短期承压，高端护肤品增速亮眼。26H1，公司单一材料医疗器械/复合材料医疗器械/功能性护肤/原料及其他/其他业务收入占比分别为：72.6%/4.6%/19.3%/3.3%/0.3%，分别同比-13.2%/-43.9%/+22.9%/-6.0%/-29.4%。就主要业务：单一材料医疗器械：医美大盘增速放缓，为维护渠道关系、拓展终端覆盖，公司对核心产品实施价格优惠，致收入阶段性承压。公司前瞻布局多款差异化产品，其中，新品凝胶处于市场推广阶段，重组XVII 型胶原蛋白毛发增量产品、重组XVII 型胶原蛋白光老化治疗产品、重组V 型胶原蛋白颈纹治疗项目已进入注册申报，将为公司持续成长提供动能。功能性护肤品：单一成分护肤品营收同比+95.5%，主要因自有高端护肤品牌ProtYouth 新增大主播合作，品牌势能提升；复合成分护肤品营收同比+9.4%，主要因大客户认可，合作规模扩大。
　　毛利率受折旧摊销等拖累，费用端仍保持扩张态势。26H1 公司综合毛利率84.7%，同比-6.0Pcts，主要因产品价格折让及新车间产能爬坡阶段分摊的折旧摊销规模较大。公司未因短期盈利压力削减费用投入， 26H1 销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率分别为23.6%/10.8%/5.6%，分别同比+2.5Pcts/+2.8Pcts/+0.2Pcts。
　　构建FAST 重组人源化胶原蛋白数据库，打造AI 驱动的产品开发平台。5 月底，公司FAST数据库AI 算力中心揭牌，FAST 数据库系统收录人体各组织器官已知全部型别重组人源化胶原蛋白的序列信息、结构数据与功能特性，与AI 算力中心对接，将形成一整套重组人源化胶原蛋白结构预测方法，成为后续产品创新的底层平台。
　　医疗市场大有可为，公司已在妇科、心血管科、眼科等领域布局管线。重组Ⅲ型人源化胶原蛋白具有三螺旋网状结构、水溶性好、无免疫原性、无血小板黏附位点、无血栓栓塞风险等优越性能，公司眼科、泌尿外科产品已进入注册申报，正在与北大人民医院合作推进子宫内膜癌、乳腺癌、间质性膀胱炎等领域研究，与四川大学合作推进心血管支架涂层、瓣膜材料及血管损伤修复等领域研究，中长期看，医疗应用有望打开公司成长空间。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级。因公司26H1 业绩不及预期及医美终端需求放缓，我们下调盈利预测，预计公司26-28 年归母净利分别为7.29/9.09/12.80 亿元（原值分别为8.50/11.37/16.41 亿元），最新市值（2026/9/3 收盘）对应PE 分别为19/15/11 倍，可比公司26 年PE 为28 倍。公司研发实力雄厚，产品储备充足，中长期有望持续引领行业发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：新产品放量不及预期、行业竞争加剧、产品研发进度不及预期等。