联想控股(03396.HK)：联想集团表现大超预期 产业孵化实现盈利

机构：中金公司
研究员：赵丽萍/张潇丹

　　业绩回顾
　　2026 上半年收入及归母净利润均超出我们预期公司公布2026 上半年业绩：收入同比上升29%至3,629 亿元，超出我们预期，主要系联想集团收入超出我们预期；经调整归母净利润（剔除联想集团认股权证相关的衍生金融负债公允价值损益）达58.1 亿元，去年同期为6.22 亿元，大幅超出我们预期，主要系联想集团利润表现远超我们预期，以及产业孵化与投资板块实现显著盈利。
　　发展趋势
　　联想集团收入及利润高增。2026 上半年，产业运营板块收入达3,608 亿元，同比增长29%。分主体来看，1）联想集团：收入同比增长30%至3,349 亿元，基础设施方案（ISG）收入同比增长62%，订单储备达540 亿美元；归属联想控股的经调整净利润为35.68 亿元，同比增长182%，主要得益于AI 服务器需求旺盛及盈利能力释放。2）联泓集团：收入同比增长76%达54.8 亿元，5 万吨/年PPC 产业化装置投产，多个新产品开发及产业化顺利；3）佳沃集团：收入同比增长9%至174.1 亿元；4）卢森堡国际银行：收入同增3.5%至29.95 亿元。
　　产业孵化与投资板块实现盈利。2026 上半年，产业孵化与投资板块收入达20.99 亿元，同比下降14%；板块归母净利润为24.40 亿元。期内君联资本新增及追加投资项目54 个，全部或部分退出项目40 个，8 家被投企业成功上市；联想之星在管资产规模超60 亿元，期内超40 个在管项目获下轮融资，超20 个项目实现退出。
　　盈利预测与估值
　　鉴于联想集团AI 相关业务增速超预期，我们上调2026 年/2027年收入5.0%/13.4%至7,028 亿元/8,357 亿元；考虑AI 需求强劲及盈利能力释放以及产业孵化与投资实现盈利，将2026 年/2027年经调整归母净利润从19.3 亿元/27.7 亿元上调至94.8 亿元/123.0 亿元。维持跑赢行业评级，我们看好联想控股的产业孵化及投资组合以及旗下联想集团的AI 战略，将目标价从10 港元上调至25 港元（基于5.4x 2026e non-IFRS P/E），公司目前交易于4x/3x 2026e/2027e non-IFRS P/E，对应35%上行空间。
　　风险
　　IT 及创新消费业务不确定性；资本市场波动。