连连数字(2598.HK)：经调整经营利润提升 AI NATIVE战略加速落地

机构：中信建投证券
研究员：赵然/吴马涵旭

　　核心观点
　　公司2026H1 收入8.76 亿元、同比+11.9%，毛利率51.9%持平；归母净利润0.12 亿元、同比-99.2%，主因上年同期含出售连通股权及增资摊薄收益合计20.54 亿元的一次性损益，报表利润不可比。剔除该因素，全球支付TPV 达2499 亿元、收入6.01 亿元，费率企稳回升；增值服务放量，境内支付主动收缩。经调整经营利润约1.56 亿元、同比+147.3%，经营性盈利实质改善，“AI Native+全球化”战略加速落地。
　　事件
　　连连数字公布2026 年中期业绩，1H26 实现收入8.76 亿元、同比+11.9%；归母净利润0.12 亿元、同比-99.2%；经调整经营利润1.56 亿元、同比+147.3%。
　　简评
　　上半年公司收入与毛利均实现双位数增长，经营成色好于报表利润的直观表现。收入8.76 亿元、同比+11.9%，毛利率51.9%、同比持平。归母净利润0.12 亿元、同比-99.2%，降幅主要来自高基数——上年同期确认出售连通股权及增资摊薄收益合计20.54亿元；剔除该一次性项目及汇兑损失后，经调整经营利润1.56 亿元、同比+147.3%。分业务看，全球支付量价齐升，TPV 同比+25.9%至2,499 亿元、收入同比+27.1%至6.01 亿元，费率止跌回升；境内支付主动压降低效场景，收入同比-49.8%；增值服务收入同比+83.2%，主要由虚拟银行卡放量驱动。
　　全球支付：量价齐升，费率止跌回升。全球支付是收入与毛利的核心来源。1H26 收入6.01 亿元、同比+27.1%，TPV 2,499亿元、同比+25.9%；收入增速高于TPV 增速，隐含费率约0.24%、同比小幅抬升，为近两年首次回升。毛利同比+23.8%至4.26 亿元，毛利率由72.7%降至70.8%，主要受业务拓展及本地化投入拖累。
　　就贡献而言，全球支付占收入68.6%、占毛利93.6%。牌照端，期末公司在手支付牌照及资质68 项，覆盖200 余个国家和地区、支持140 余种货币，期内新增加拿大MSB 及迪拜3D类支付牌照，并与Visa、银联国际合作。我们判断，中资企业出海及B2B、服务贸易等场景扩张，有望支撑全球支付延续增长。
　　境内支付&增值服务：境内业务收缩，增值服务放量。境内支付继续收缩，增值服务快速放量。境内支付收入1.06 亿元、同比-49.8%，毛利0.19 亿元、同比-55.5%，毛利率由19.9%降至17.7%，主因公司主动压降低贡献交易场景，短期规模仍承压。增值服务收入1.64 亿元、同比+83.2%，主要由虚拟银行卡业务放量带动；但因合作渠道服务费增加，成本同比+0.82 亿元，毛利率由19.8%降至6.3%。费用端，剔除股份薪酬后三费合计同比-3.7%，经调整研发费用同比-23%。客户隔离资金利息收入同比+22.0%至1.56 亿元，对利润贡献可观。
　　AI Native：战略进入落地阶段。2026 年4 月公司发布"AI Native+全球化"战略，上半年沿智能支付新基建、AI 产品矩阵、企业级Agent 平台三条线推进：打造Agent Wallet 智付底座；推出连连智枢（接入300 余个模型）与LianLian Fabric 平台；参投AI Native 初创企业，并与Visa、银联国际达成智能体支付合作。整体看，AgentPayment 仍处早期，商业化进展有待跟踪。
　　盈利预测与估值：预计公司2026~2028 年主营业务收入分别为20.96 亿元/24.45 亿元/28.65 亿元，同比增速+20.9%/+16.7%/+17.2%，实现归母净利润0.30 亿元/0.90 亿元/1.31 亿元，同比增速-98.2%/+200.0%/+45.5%，经调整净利润分别为2.31 亿元/2.91 亿元/3.31 亿元，同比-87.7%/+25.9%/+14.0%，SPS 分别为1.87 元/2.18 元/2.56元每股，截至2026/8/31 日，对应PS 分别为1.9x/1.7x/1.4x，看好公司中长期成长空间，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　国际贸易市场波动风险：跨境支付需求与全球贸易高度相关，关税变化或地缘冲突升级可能冲击跨境贸易及支付需求。技术迭代与市场演化过快风险：支付与AI 技术演进迅速，公司跟进不及可能丧失竞争优势。行业竞争加剧风险：跨境支付赛道竞争者增多，支付费率面临下行压力。汇率波动风险：境外附属公司以美元计价　　资产为主，美元贬值将产生未实现汇兑损失。联营公司亏损拖累风险：报告期应占联营公司净亏损0.82 亿元、同比扩大59.6%，连通、DFX 经营表现持续影响报表利润。AI 支付商业化节奏不确定性：Agent Payment 及AI产品矩阵尚处早期，收入兑现节奏与规模存不确定性。