壁仞科技(06082.HK)：互联网客户拓展顺利 关注下一代产品催化

机构：中金公司
研究员：臧若晨/于新彦/彭虎/贾顺鹤/成乔升

　　公司1H26 业绩符合我们预期
　　壁仞科技公布1H26 业绩：1H26 公司实现营收12.36 亿元，较1H25 的0.59 亿元增长明显；1H26 公司实现毛利5.27 亿元，较1H25 的0.19 亿元增长明显；报告期内亏损大幅收窄至-3.77 亿元，净亏损与上年同期相比降低76.4%；报告期内经调整NonIFRS 期内亏损为-3.37 亿元，与上年同期相比减亏38.9%。
　　公司业绩符合我们预期。
　　发展趋势
　　产品获互联网客户认可并开始批量交付，下一代BR20X 产品可期。1H26 大模型参数、上下文规模与Agent 应用加速迭代，算力行业需求旺盛带动公司营收同比增长1998%。公司重视产品竞争力，根据公司半年报，目前公司客户已覆盖头部互联网企业、AI 大模型开发商、国家级AI 算力平台等GPGPU 重点应用行业。我们认为互联网及云厂商具备算力行业较高的准入壁垒与大额采购需求，公司已完成互联网大客户供应商准入认证并开始批量交付产品，这为明年收入放量奠定基础。公司今年一代产品发力，而下一代BR20X 正按计划推进发布与生产工作，我们建议关注相关进展。
　　公司重视量产交付能力，存货及预付款指标先行。截至2026 年6 月30 日，公司存货余额为12.1 亿元，较2025 年末增长28%；存货及服务相关的预付款项为15.3 亿元，较2025 年末增长230%。公司于2026 年7 月8 日完成H 股配售，募资净额约70.4 亿港元，可以为供应链备货提供坚实的资金支持。我们认为公司重视供应链能力，锁定核心产业链产能可以为下一代产品的量产及客户交付提供保障。
　　盈利预测与估值
　　我们考虑到公司下一代产品正在按计划推进，我们维持公司26/27 年收入预测。当前股价对应10.5 倍27 年P/S。我们维持跑赢行业评级，维持基于16 倍27 年P/S 给予公司1783 亿元港币目标市值，维持目标价68.81 港币（考虑26 年7 月8 日股本摊薄）元港币，较当前股价有48%上行空间。
　　风险
　　新产品市场需求风险，供应链安全风险，地缘局势与政策风险。