明源云集团控股(00909.HK)：行业筑底压力延续 AI与海外布局持续深化

机构：中金公司
研究员：张潇丹/赵丽萍/肖楷

　　业绩回顾
　　明源云2026 年上半年收入符合我们预期，利润低于我们预期明源云公布2026 年上半年业绩：收入同比下滑13.3%至5.3 亿元，基本符合我们此前预期；经调整净利润录得1,288 万元，同比下滑61.1%，对应经调整净利率2.5%，低于我们此前预期，主要受非经营性财务因素的影响。
　　发展趋势
　　行业筑底压力延续。2026 年上半年，受行业筑底修复进程尚未完成、新签约规模收缩的影响，明源云云服务收入同比下降14.1%至4.5 亿元，其中客户关系管理/项目建设/资产管理与运营/天际PaaS 平台收入分别同比-17.8%/-14.2%/+5.7%/-4.4%至3.2 亿元/3,993 万元/4,994 万元/4,542 万元；本地化部署软件及服务收入同比下降7.9%至7,469 万元，存量客户需求保持相对稳定。
　　重点布局AI 与海外市场。2026 年上半年，云客面向不动产客户的AI 产品终端签约金额约4,000 万元，启明大模型完成备案并接入AI 营销产品体系，同时加快向其他行业拓展，成功签约奇瑞汽车等标杆客户；项目建设产品的“AI 成本数据库”已实现商业化落地。海外市场方面，上半年产品签约金额约2,000 万元，公司聚焦发达国家和地区，以智能抄表产品VeriReader 和不动产营销产品AI Virtual Tour 为核心，与北美Turing AI 等达成合作。
　　降本增效持续。2026 年上半年，公司销售/管理/研发费用同比-20.2%/-13.6%/-15.7%至2.5 亿元/5,295 万元/1.7 亿元。得益于费用控制，营运亏损率同比改善0.9 个百分点至9.9%。截至2026 年6 月，现金及现金等价物和定期存款合计30.0 亿元。
　　盈利预测与估值
　　考虑到行业逆风持续及新业务投入，下调2026 年和2027 年收入预测6.8%和6.9%至11.5 亿元和11.7 亿元，下调2026 年和2027 年调整后归母净利润预测57.2%和41.9%至4,868 万元和7,953 万元。维持跑赢行业评级，考虑到行业估值中枢下行，将目标价由3 港元下调至1.5 港元（基于2 倍2026 年P/S）。公司交易于1.6 倍2026 年P/S，目标价有23%的上行空间。
　　风险
　　房地产行业景气度下行；AI 商业化和海外拓展不及预期。