华润电力(00836.HK)：火电稳健 新能源成功分拆

机构：国盛证券
研究员：夏君/刘玲

　　华润电力上半年收入稳健增长。2026H1 公司收入549.8 亿港元，同比增长9.4%，主要是由于附属电厂售电量同比增加12.8%，抵消了附属电厂不含税综合平均上网电价同比减少7.2%的影响。其中火电/可再生能源发电/热能供应分别收入359/147/44 亿港元，同比+14%/+1%/+3%，占比65%/27%/8%。公司毛利率下降，主要是由于火电电价下降、标煤单价上涨、风光电价下降等原因。火电收入高增的同时，其盈利性也有所改善，上半年火电/可再生能源的归母核心业务利润率分别为7.6%/26.6%，分别同比+0.2pct/-12.2pct。公司上半年归母净利润为66.49 亿港元，同比减少15.5%。
　　公司上半年资本开支约144 亿港元，其中约112 亿港元用于可再生能源项目建设，约21 亿港元用于火电机组的建设，约6 亿港元用于已运营发电机组的技术改造。从装机情况来看，公司上半年新增新能源项目附属并网装机容量1583 兆瓦，其中风电/光伏项目分别为808/775 兆瓦；获得可再生能源开发建设指标4410 兆瓦，其中风电/光伏项目分别2945/1465 兆瓦，整体装机有所放缓。
　　华润新能源成功分拆上市，公司负债水平明显改善。7 月2 日，华润电力附属公司华润新能源成功完成A 股发行，于深交所主板上市。截至6 月底，公司总负债对总资本比率为57.6%，资本结构合理，可支持未来发展计划与运营。
　　公司稳定派息，具备防御性配置价值。公司一直秉持重视股东回报、提升股东权益的宗旨，合理设定派息率。2026 年中期，公司董事会宣派中期股息每股0.321 港元，派息约16.62 亿港元，派息率25%，较去年同期小幅提升1.6pct。
　　投资建议：我们看好未来火电稳健发展、新能源持续转型，以及公司的防御性配置价值。预计公司2026-2028 年的营业收入为1099/1115/1141 亿港元，同比增长6.3%/1.4%/2.3%；归母净利润为126/128/132 亿港元，同比增长14%/2%/3%。我们认为公司合理市值为1130 亿港元（21.82港元/股），对应2026 年9 倍P/E，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价大幅上升或下降幅度不及预期风险、补贴发放低于预期风险、可再生能源装机增速不及预期风险、电价波动风险。