五粮液(000858)2026年半年报点评：主动调整 释放报表风险

机构：光大证券
研究员：叶倩瑜/李嘉祺/董博文

　　事件：五粮液发布2026 年中报，26 年上半年总营收284.17 亿元，同比增长20.87%，归母净利润87.53 亿元，同比增长89.30%，扣非归母净利润84.83亿元，同比增长83.96%。其中26Q2 单季总营收55.79 亿元，同比下滑13.16%，归母净利润6.90 亿元，同比增长232.56%，扣非归母净利润4.47 亿元，同比增长130.38%。
　　上半年主品牌销量及收入增长，其他酒产品有所承压。26H1 五粮液产品/其他酒产品收入分别为236.32/32.35 亿元，同比+72.84%/-60.17%，其中26H1 五粮液产品/其他酒产品销量分别为1.63/3.12 万吨，同比+88.26%/-63.75%，五粮液产品上半年销量及收入同比增幅较高，估计主要系25 年同期基数较低以及元春旺季动销较好，其他酒产品销量和收入同比下滑，受中低价位产品存量竞争加剧影响。主品牌方面，公司主品普五在高端白酒价格带保持较高市占率，通过数字化营销、科学调整计划配额、开瓶扫码等活动拉动动销，紫气东来巩固高端低度白酒价值标杆地位，经典五粮液培育高端消费者圈层，1618、39 度五粮液继续深耕宴席场景，宴席场次和开瓶数量继续增长，另外公司积极顺应当前消费趋势、迭代优化产品体系，推出五粮液·一见倾心联名礼盒、24 款世界杯系列联名等新品，一见倾心布局休闲社交场景，拓宽年轻群体。其他酒方面，公司上半年夯实市场基础，聚焦终端动销，产品动销趋势向好，自营品牌累计开瓶扫码量同比提升12%、参与扫码人次同比增长10%。
　　二季度表观利润率提升，现金流有所承压。1）26Q2 销售毛利率75.63%、同比+0.97pct，26H1 五粮液产品/其他酒产品毛利率分别为87.91%/60.47%，同比-4.06/-8.03pct。26Q2 税金及附加项占营收比重8.57%、同比-29.51pct，销售费用率47.54%、同比+16.32pct，管理及研发费用率同比-1.52pct。销售费用率同比大幅提升，26H1 公司加大市场投入，销售费用同比增长80.65%，其中促销费同比增长169.85%。26Q2 销售净利率/扣非净利率12.05%/8.02%，同比+8.4/+5.0pct。2）26Q2 销售现金回款121.73 亿元，同比下滑61.03%，经营活动现金流净额3.82 亿元，同比减少97.50%。现金流与收入端表现分化，估计系上半年调整收款政策导致收取现金减少、银行承兑汇票到期额度同比减少等综合因素影响。
　　盈利预测、估值与评级： 维持公司2026-28 年归母净利润预测为157.9/173.0/189.3 亿元，当前股价对应26-28 年P/E 为18/16/15 倍。公司在行业调整期间主动调整，浓香龙头的品牌优势依旧较强，维持“买入”评级。
　　风险提示：高端白酒需求疲软，千元价位竞争加剧，普五渠道库存风险。