当升科技(300073)：业绩符合预期 正极材料出货量快速增长

机构：中金公司
研究员：于寒/王颖东/曲昊源

　　业绩回顾
　　1H26 业绩符合市场预期
　　公司公布1H26 业绩：1H26 收入104.75 亿元、同比+136%，归母净利润5.20 亿元、同比+67%，扣非归母净利润4.63 亿元、同比+84%。其中2Q26 收入59.50 亿元、同比+136%/环比+31%，归母净利润2.44 亿元、同比+21%/环比-12%，扣非归母净利润2.49 亿元、同比+35%/环比+16%，基本符合市场预期。
　　发展趋势
　　三元海外持续放量，单位盈利保持稳定。1H26 三元材料收入66.05 亿元、同比+145%；毛利率12.66%、同比-5.78%，主要由于产品结构变动及原材料价格波动影响，但单位盈利能力保持稳定。公司与LGES、SK On 签订的长期供货协议进入快速放量阶段，产品配套大众、宝马、奔驰等国际高端车企供应链，我们预计多元材料出货量将维持快速增长态势。
　　铁锂盈利持续提升，成为第二增长曲线。1H26 铁锂业务收入同比+116.6%至28.19 亿元；毛利率12.11%、同比+9.09%，盈利能力显著修复。公司凭借技术优势、卡位全球头部客户大型储能及AIDC 项目。产能方面，昆明一期年产15 万吨项目正式开工建设，我们认为有助于增强公司盈利能力与市场竞争力。
　　积极布局新型材料，打开未来增长空间。1）固态材料：相关产品已批量导入清陶、卫蓝、辉能、赣锋锂电、中汽新能等多家固态电池客户，应用在高端电动汽车、具身智能及低空飞行器市场。2）新型正极：超高容量富锂锰基材料已实现小批量供货。
　　3）钠电正极：聚阴离子正极卡位国内外多家头部客户，层氧化物正极出货量持续提升，已批量应用于圆柱启停、方形储能、小动力等项目。
　　盈利预测与估值
　　考虑到三元需求修复、以及铁锂快速起量，我们上调26/27 年归母净利润9.3%/16.8%至11.4/15.1 亿元；公司当前交易于19.6/14.8x 26/27e P/E，考虑到公司新业务卡位领先、有望打开未来增长空间，我们维持目标价不变，对应29.1/21.9x 26/27eP/E 和49%上行空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　原材料价格波动，行业竞争加剧，新产品放量不及预期。