中国神华(601088)：资产收购增厚盈利 龙头地位持续巩固

机构：中金公司
研究员：陈彦

　　业绩回顾
　　1H26 业绩符合我们预期
　　公司公告1H26 业绩：A 股归母净利润287.15 亿元，同比+4.1%，扣非归母净利润268.95 亿元，同比+11%；H 股归母净利润310.54 亿元，同比+1.9%。公司1H26 业绩符合我们预期，盈利同比增加主要得益于化工和煤炭板块利润增厚。
　　评论：1）自产煤产销下滑。1H26 商品煤产量同比-3.6%至2.499 亿吨，自产煤销量同比-3.3%至2.443 亿吨。2）电煤长协稳定，售价基本持平。1H26 自产煤售价同比+0.9%至404 元/吨，同期5500 大卡电煤长协价格同比+0.6%。3）煤炭成本下降。1H26 吨煤生产成本155 元，同比-4.1%，其中吨煤原材料/人工成本同比-14%/-6.5%至18.5/43.2 元。4）1H25 售电量同比+5.5%至1,280.8 亿千瓦时，售电价同比-0.5%至370 元/兆瓦时，售电成本同比-0.2%至335.5 元/兆瓦时。5）1H26 化工板块贡献了公司主要毛利同比增长。其中聚烯烃毛利同比+66%至25.26 亿元，油品转盈，毛利同比+17.37 亿元至9.81 亿元。6）公司拟派发中期股息0.98 元（含税），占上半年归母净利润的74%。
　　发展趋势
　　今年上半年公司完成了对控股股东资产的收购和并表，煤炭、电力、化工等多个板块的资产规模显著增加。随着公司储备煤矿建设稳步推进，在建电力机组陆续投运，高端煤化工项目悉数落地，我们看好公司增长潜力，行业龙头地位有望不断巩固。
　　盈利预测与估值
　　由于收购资产并表、以及量价等假设调整，我们上调A 股2026/27E 盈利20%/18%至603/592 亿元，上调H 股2026/27E盈利21%/20%至625/616 亿元。当前股价对应A 股2026/27E市盈率为17.1x/17.4x，对应H 股2026/27E 市盈率为13.7x/13.5x。维持跑赢行业评级，上调A/H 股目标价19%/19%至51.00/51.00 港元，对应A 股2026/27E 市盈率为18.4x/18.7x，隐含7.1%的上行空间，对应H 股2026/27E 市盈率为15.3x/15.0x，隐含11.3%的上行空间。
　　风险
　　需求不及预期；供给超预期释放；资产整合效果不及预期。