珠江啤酒(002461)：97纯生驱动量价齐升 利润率表现较好

机构：中金公司
研究员：王雪骄/季雯婕/王文丹

　　业绩回顾
　　1H26 业绩符合我们的预期
　　公司公布1H26 业绩：1H26 收入同比+5.0%至33.6 亿元，归母净利润同比+10.0%至6.74 亿元，扣非归母净利润同比+9.0%至6.39 亿元。单2Q26 收入同比+4.5%至20.6 亿元，归母净利润同比+8.6%至4.95 亿元，符合我们的预期。
　　发展趋势
　　2Q26 量价均实现增长，高档产品表现继续好于整体。1H26 公司啤酒销量同比+2.2%至75.0 万吨，其中2Q26 销量同比+3.0%至45.3 万吨；2Q26 吨酒收入同比+1.5%至4551 元。分产品看，1H26 高档啤酒销量同比+8.2%，快于公司整体；高档产品收入同比+8.0%，占啤酒收入比例同比提升约2ppt 至78.3%，中档/大众化产品收入分别同比-8.9%/+9.8%。我们估计97 纯生延续较快增长、P9 继续放量，是高档产品增长的重要贡献，公司产品结构持续优化。
　　2Q26 吨成本有所承压，销售费用优化对冲毛利率下降。1H26 公司毛利率同比+0.6ppt 至52.4%，其中啤酒业务毛利率同比+0.85ppt 至51.9%。2Q26 吨成本同比+6.0%，带动毛利率同比-1.9ppt 至54.2%，我们预计或与铝罐价格上涨逐步体现等因素有关。费用端表现较好，2Q26 销售费用同比-13.8%，销售费用率同比-2.3ppt，估计受广告宣传及仓储物流费用减少带动；管理费用率同比-0.2ppt，较为稳定。综上，单2Q26 收入同比+4.5%至20.6 亿元，归母净利润同比+8.6%至4.95 亿元，归母净利率同比+0.9ppt 至24.0%。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司2026/27 年归母净利润10.05/11.51 亿元不变，当前股价交易于2026/27 年19.20/16.70 倍P/E 估值，考虑公司产品结构升级空间，我们维持目标股价9.35 元/股不变，对应2026/27 年20.60/18.00 倍P/E 估值，较当前股价有7.35%上行空间。维持跑赢行业评级。
　　风险
　　高端化升级不及预期，市场竞争加剧，市场需求不及预期。