古井贡酒(000596)2026年中报点评：纾压筑底 穿越周期

机构：东吴证券
研究员：苏铖/郭晓东

　　事件：公司公告2026 年中报，26H1 营收101.31 亿元，同比-27.01%，归母净利润21.64 亿元，同比-40.89%，扣非后归母净利润21.50 亿元，同比-40.71%；其中26Q2 营收26.86 亿元，同比-43.27%，归母净利润5.58 亿元，同比-58.14%，扣非后归母净利润5.52 亿元，同比-58.03%。
　　二季度延续出清筑底，省内更具韧性。行业层面，26H1 白酒产业延续深度调整，整体由加速出清转入筑底阶段：高端需求基本盘稳固、渠道库存有序去化、价格体系市场化程度提升，行业集中度进一步提高。具备品牌力、渠道掌控力与合理价格带布局的企业将率先穿越周期；公司预计下半年行业延续弱复苏与强分化并存格局，需求修复节奏与渠道去化进度仍是核心变量。公司层面，古井自25Q2 以来已连续调整五个季度，我们预计26H2 收入有望边际改善。分品牌来看，26H1 年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他营收分别同比-27%、-11%、-35%，年份原浆系列占比80%相对稳健，我们预计古16 更具韧性，古20 以控量稳价为先，而古5/古7/古8 以渠道库存去化为主。分区域来看，26H1 华中、华北、华南营收分别同比-26%、-51%、-21%，安徽大本营进度稳健，省外上海、浙江、江西进度领先。
　　费用投放偏刚性，盈利仍阶段性承压。26Q2 销售净利率同比-8.7pct 至20.6%，主要系毛销差大幅下滑带动。其中26Q2 销售毛利率同比+7.0pct至87.2%，我们预计与货折减少相关。26Q2 税金及附加率同比-1.3pct 至13.8%，期间费用率同比+19.8pct(其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+17.6pct/+3.4pct/+0.2pct/-1.5pct)，主要系收入大幅下滑致费用率被动抬升。此外非经科目整体变动不大。26Q2 销售回款29.6 亿元，同比-57.6%，主要系销售商品收到现金减少所致。26Q2 末合同负债8.3 亿元，环减14.7 亿元/同减5.9 亿元。
　　盈利预测与投资评级：参考二季度经营节奏，我们更新2026~2028 年归母净利润预测为30.9、34.5、39.1 亿元（前值为37.4、41.3、47.2 亿元），对应当前最新PE 分别为16、14、13X。古井自25Q2 以来已连续调整五个季度，我们预计26H2 收入有望边际改善；中期古井省内优势稳固，坚定“全国化、次高端”战略，省外规模化市场有望培育成型和复制。基于短期筑底、中期穿越周期的判断，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期