优必选(09880.HK)：人形机器人加速放量 规模效应推动盈利改善

机构：中金公司
研究员：郭威秀/王之昊/刘中玉/于钟海/袁佳妮

　　1H26 业绩符合我们预期
　　公司发布2026 年中期业绩：1H26 实现营业收入12.69 亿元，同比+104.2%；毛利5.67 亿元，同比+160.9%；归母净亏损3.11亿元，同比收窄24.7%；经调整EBITDA 亏损1.74 亿元，同比收窄45.9%。公司业绩符合我们预期，收入快速增长主要受全尺寸具身智能人形机器人规模化交付驱动，同时锋龙股份自4 月起并表亦贡献增量。
　　人形机器人进入规模化交付阶段。 1H26 全尺寸具身智能人形机器人产品及解决方案收入5.90 亿元，同比+1,445.0%，收入占比由6.1%提升至46.5%；销量921 台，同比+1,946.7%。其中，其他行业定制场景中的全尺寸人形机器人收入5.69 亿元，同比+1,524.0%，主要受工业场景批量订单交付带动。
　　产品结构优化带动毛利率显著提升。1）1H26 综合毛利率同比+9.7ppt 至44.7%，主要受高毛利率全尺寸具身智能人形机器人收入占比快速提升带动。2）销售/管理/研发费用率分别同比-17.2/-18.0/-11.2ppt 至18.8%/11.8%/23.9%，收入放量带来显著费用摊薄；其中研发费用同比+38.9%至3.03 亿元，持续投入全尺寸人形机器人研发。3）同期信用减值损失由0.01 亿元增至0.91 亿元，对利润改善形成一定拖累，主要由于预期信用损失率计量方法调整。
　　发展趋势
　　锋龙股份并表贡献新增量。 公司完成锋龙股份43.01%股权收购并取得控制权，其业绩自2026 年4 月起纳入合并报表，1H26 园林机械、汽车及液压零部件贡献收入1.39 亿元，占总收入11.0%；剔除该部分直接并表收入后，公司其余业务收入约11.30亿元，同比仍增长约81.8%。
　　盈利预测与估值
　　公司业绩符合我们预期，我们维持2026/2027 年营业收入与归母净利润预测不变，维持目标价138 港币（基于2027 年11 倍P/S），当前股价对应2026/2027 年9.2x/6.2x P/S，较当前股价有65.3%的上行空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　人形机器人商业化及订单交付不及预期，量产爬坡不及预期。