歌力思(603808)：国内业务盈利质量优化 海外短期降幅较大

机构：国盛证券
研究员：杨莹/侯子夜/王佳伟

　　2026H1 收入同比+5%/归母净利润同比+18%。1）2026H1 公司收入为14.4亿元，同比+5%；归母净利润为1.0 亿元，同比+18%；扣非归母净利润为1.1 亿元，同比+66%。其中2026Q1 期间公司转让百秋尚美部分股权产生约1400 万元的一次性投资亏损、同时产生相关所得税费用1400 多万元，影响Q1 报表归母净利润表现；2）盈利质量方面，2026H1 公司毛利率同比+4.2pct 至70.9%；销售/管理/财务费用率同比分别-0.7pct/-0.3pct/+1.0pct 至47.4%/7.3%/1.1%；综合以上，净利率同比+1.1pct 至9.6%。
　　2026Q2 收入同比+3%/归母净利润同比+35%。1）2026Q2 公司收入为7.0 亿元，同比+3%；归母净利润为0.6 亿元，同比+35%；扣非归母净利润为0.5 亿元，同比+28%。2）盈利质量方面，2026Q2 公司毛利率同比+3.2pct 至71%，销售/管理/财务费用率同比分别-0.3pct/+1.1pct/持平至47.7%/9.0%/1.2%；投资收益537 万元（去年同期2744 万元）；综合以上，净利率同比+2.6pct 至11.4%。
　　主品牌、Laurel 盈利能力提升，IRO 国内销售快速增长。1）销售层面：
　　ELLASSAY/Laurel/IRO/self-portrait 品牌2026H1 销售收入分别为5.30/2.62/2.97/3.24 亿元， 同比分别-2%/+22%/-3%/+14% （ 其中Q1 分别同比+3%/+32%/+11%/+13%，Q2 分别同比-7%/+12%/-15%/+14%），其中IRO 品牌中国区收入同增21%、海外业务收入同比下降27%；2026H1 毛利率分别为74.3%/70.4%/58.7%/81.7%，同比分别+6.8/+6.1/+1.8/-0.5pct（其中Q1 分别同比+8.4/+9.0/+15.8/-1.0pct，Q2 分别同比+5.1/+3.0/-12.9/-0.1pct）。2）渠道层面： 2026H1 品牌门店数ELLASSAY/Laurel/IRO/self-portrait 分别为265/93/97/78 家，较年初末分别-19 家/-3 家/持平/持平。公司强调渠道质量提升，开设标杆形象店，品牌及产品力的提升有望驱动店效中长期持续稳步增长。
　　国内业务运营质量优秀，海外业务仍在调整。1）分地区来看：2026H1 国内业务收入同比+9%，强调精细化运营与效率提升；海外IRO 业务收入同比下降27%，公司持续推进降本增效。2）分渠道来看：2026H1 公司线上/线下收入分别2.7/11.5亿元，同比分别+1%/+6%（其中Q1 同比分别+6%/+13%，Q2 同比分别-2%/-1%）。3）分销售模式来看：2026H1 公司直营/加盟收入分别13.0/1.2 亿元，同比分别+6%/-8%（其中Q1 同比分别+13%/+2%，Q2 同比分别持平/-19%，我们判断加盟表现较弱主要系海外业务影响），2026H1 末门店数量分别440/93 家，较当年年初分别净减少16 家/净减少6 家。
　　库存管理健康，现金流表现良好。库存方面，公司2026H1 末存货同比-11.9%至6.5 亿元，2026H1 存货周转天数-13.1 天至296.4 天，应收账款周转天数-6.5 天至39.2 天。现金流方面，2026H1 经营性现金流量净额3.2 亿元，约为同期归母净利润的3.2 倍。
　　期待2026 年利润持续增长。公司过去国内业务高质量经营，海外业务推进降本增效，我们综合预计2026 整体趋势有望持续，全年报表端归母净利润有望在低基数下稳健快速增长。
　　投资建议。公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略清晰，考虑近期业绩表现，我们调整盈利预测，预计公司2026~2028 年归母净利润分别为1.98/2.52/2.88 亿元，对应2026 年PE 为16 倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费环境不景气风险；拓店不及预期；海外业务拖累风险