百济神州(688235)：2026Q2利润端延续高增长 上调全年收入及利润指引

机构：天风证券
研究员：杨松/曹文清

　　事件：
　　公司发布2026 年美股半年度主要财务数据，2026H1 总收入32.19 亿美元，同比增长32%；GAAP 净利润和经调整后净利润分别为4.64 亿美元和8.20亿美元，同比增长386%和111%。2026Q2 总收入17.05 亿美元，同比增长30%；GAAP 净利润为2.37 亿美元，同比增长151%；经调整后净利润为4.44亿美元，同比增长76%。
　　各费用率同比持续下降，降本增效，盈利能力大幅提升根据公司港股披露的数据，2026Q2 GAAP 研发费用为6.12 亿美元，研发费用率为36%，同比减少5pct，环比基本持平；非GAAP 研发费用为5.34 亿美元，对应费用率为31%，同比减少2pct，环比减少4pct。2026Q2 GAAP销售及管理费用为5.93 亿美元，对应费用率为35%，同比减少6pct，环比减少1pct；非GAAP 销售及管理费用为5.01 亿美元，对应费用率为29%，同比减少4pct，环比减少6pct。与GAAP 指标相比，2026Q2 经调整后指标在研发费用和销售及管理费用中分别减去5,854 万和7,893 万美元的股权激励成本以及1,979 万和1,359 万美元的折旧费用，此外在销售及管理费用中还减去了1.7 万美元的无形资产摊销费用。此外，受益于生产效率提升和泽布替尼全球销售收入在公司产品组合中的比重上升，GAAP 毛利率为90%，同比上升3pct。
　　泽布替尼单季全球收入突破12 亿美元，美国市场加速放量2026Q2 泽布替尼全球销售收入达12.48 亿美元，同比增长31.4%，环比增长14.0%。分地区来看，美国地区收入8.93 亿美元，同比增长30.5%，主要受益于强劲的需求增长；泽布替尼凭借其差异化且行业领先的临床特性，在BTKi 药物中继续保持新患者市场份额的领先地位。欧盟地区收入1.96亿美元，同比增长30.0%，主要得益于在德国、意大利、西班牙、法国和英国等所有主要市场份额的持续提升。中国地区收入9,720 万美元，同比增长16.7%。公司另一重要商业化产品替雷利珠单抗稳健增长。2026Q2 全球销售收入为2.29 亿美元，同比增长18%，环比增长11%。
　　2026 年下半年至2027 年，公司将迎来多项重点里程碑进展多项药物将进入III 期临床或申报上市进程。2026H2：1）3 期MANGROVE试验取得积极结果，公司预计在美国、欧洲、中国和日本递交泽布替尼用于1L MCL 的上市申请；2）替雷利珠单抗联合泽尼达妥单抗与化疗用于1LHER2+ GEA 的sBLA 已获FDA 受理并授予优先审评，预计下半年取得监管决定，中国CDE 亦已受理；3）tacabrutideg（BTK CDAC）用于R/R CLL 的潜在加速批准上市申请有望递交；4）GPC3×4-1BB 双抗用于2L HCC、B7-H4 ADC用于一线卵巢癌维持治疗的3 期试验有望启动。2027：tacabrutideg 联合索托克拉用于R/R CLL、索托克拉三药联合用于二线及以上t(11;14) MM、PRMT5 抑制剂和CEA ADC 用于NSCLC 的3 期试验有望陆续启动。
　　早期管线进展顺利。CDK4 抑制剂用于一线HR+/HER2-乳腺癌的3 期试验已启动；PRMT5 抑制剂获FDA 授予胰腺导管腺癌孤儿药资格认定。公司将于2026 年ESMO 年会公布PRMT5 抑制剂和CEA ADC 的概念验证数据。
　　盈利预测与投资评级
　　我们预计2026-2028 年营业收入为460.31、553.00 和628.42 亿元；考虑到公司生产成本下降等因素，将2026-2028 年的归母净利润从44.34、81.43和105.27 亿元上调为60.24、90.34 和115.83 亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：政策变动风险、全球市场风险、研发进度不及预期风险、部分财务数据未经审计或会计处理方式因公司上市市场不同而有一定差异、产品市占率下降风险