南微医学(688029)：业绩符合预期 打造差异化产品梯队

机构：中金公司
研究员：俞波/冯喜鹏/张琎

　　业绩回顾
　　1H26 业绩符合我们预期
　　公司公布1H26 业绩：收入17.28 亿元（+10.39% YoY），归母净利润3.03 亿元（-16.50% YoY），剔除汇兑损失及所得税影响后净利润约3.73 亿元（+16.41% YoY），业绩符合我们预期。
　　发展趋势
　　海外收入延续强劲，创新产品表现突出。根据公告，1H26 收入分板块看：内镜耗材类收入14.04 亿元（+15.32% YoY），肿瘤介入类收入0.84 亿元（-26.07% YoY），可视化类收入0.20 亿元（+30.93% YoY），其他类收入2.11 亿元（+2.16% YoY）。1H26收入分区域看：国内收入6.33 亿元（-3.47% YoY），海外收入10.87 亿元（+21.03% YoY）。我们认为，公司国内收入或因集采和竞争对产品价格致短期有所承压，而海外业务延续强劲表现，其中EMEA 区域同比增长约22%，美国区亦同比增长约15%。
　　此外，公司公告1H26 期间创新产品销售占比持续提升至总收入10%，同比增幅超40%，其中一次性内镜美洲市场实现同比60%增长，欧洲区域同比增幅超50%，创新产品整体表现突出。
　　整体毛利率保持稳定，打造差异化的产品梯队。1H26 公司毛利率64.85%（-0.05pct YoY），同比基本持平，其中内镜耗材毛利率同比提升1.63pct，海外业务毛利率同比提升1.11pct。此外，1H26 人民币升值形成8318 万元汇兑损失（vs 1H25 汇兑收益5172 万元），剔除汇兑损失及所得税影响后归母净利润3.73 亿元（+16.41% YoY），整体表现稳健。公司持续加强研发创新，并公告1H26 期间一次性超细胆道镜在中、美、欧市场同步获批，预期用途为阑尾检查和治疗的一次性内镜获得美国市场准入，着力形成“成熟耗材稳基本盘、创新产品驱动增长”的产品梯队。
　　盈利预测与估值
　　考虑到国内业务或因集采对价格端压制致利润存在压力，我们下调公司2026/2027 年归母净利润6.5%/6.6%至6.04/7.10 亿元，收盘价对应2026/2027 年23.9/20.4 倍P/E。考虑到公司海外整体业务推进顺利，且新品上市有望带来关注度提升，我们暂维持目标价不变至102 元，有32.5%上行空间，目标价对应2026/2027 年31.7 倍/27.0 倍P/E，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　集采对价格压制超预期，海外商业化偏慢，新品研发不顺。