鸣鸣很忙(01768.HK)2026年中报点评：高质高增 效率进阶

机构：华创证券
研究员：欧阳予/范子盼/张恒玮

　　公司发布2026 年中期报告。2026H1 实现营收449.97 亿元，同比+60.0%；归母净利22.40 亿元，同比+155.4%；经调整利润净额24.48 亿元，同比+136.6%。
　　评论：
　　规模与盈利共振，业绩再超预期。26H1 实现GMV 638.89 亿元，同比+55.6%，26H1 门店较期初净增4457 家至26405 家，在门店网络快速扩张的带动下，收入规模维持高增。盈利端，26H1 毛利率11.53%，同比+2.20pcts，主要系规模效应及成本管控能力加强，26H1 销售及管理费用率分别为3.51%和1.26%，同比-0.13pct 和-0.19pct，费率同步全面优化，其他业务收入占营收比重-0.16pct至0.01%，部分拖累盈利，最终归母净利率为4.98%，同比+1.86pcts，经调整净利率为5.44%，同比+1.76pcts，业绩再超预期。此外，26H1 经营活动现金流达38.4 亿元，同比+175%，资产负债率由2025 年末的35.8%下降至27.9%，现金流强劲、财务结构持续优化。
　　预期单店改善、闭店率下降，门店运营质量同步提升。一是门店扩张与下沉同步推进，26H1 门店结构中，一线及新一线/二线/三线及以下城市门店数占比分别为20.0%/15.0%/65.0%，县城覆盖率达79%，较25 年末+4pcts，低线市场渗透持续加深；二是单店产出边际改善，按26H1 平均门店测算，单店半年收入约186 万元，保守年化为372 万元，较25 全年的364 万元有所提升，同店经营质量有望改善更为明显；三是闭店率低位下行，26H1 仅为0.55%，同比-0.34pcts，在门店快速扩张的同时运营质量同步提升，门店模型仍在巩固。在此背景下，26H1 老加盟商因单店模型稳定而大量回流，验证加盟生态健康。
　　强化运营及供应链建设，效率持续提升。26H1 仓储网络扩张至66 个仓库，总面积约156.87 万㎡，较期初净增10 个仓库和33.7 万㎡，门店一般位于距最近仓库300 公里范围内，可实现24 小时配送，仓配覆盖密度与履约时效持续领先。存货周转天数约11.2 天，较25H1 的11.7 天下降约0.5 天，订货补货从人工经验转向算法驱动，报损率控制在2%以内。同时，冷链体系亦在加快完善，全国冷链仓达152 个、配送车辆约1470 辆，平均配送频次提升至每周3.23 次，冷链品类占GMV 比重已达6.3%。供应链基础持续夯实，为后续品类拓展与店效优化奠定了底层能力。
　　锚定中期2000 亿GMV 目标，门店扩张与提效并进，高质量发展路径清晰。
　　短期看，参考抖音口径，26 年7 至8 月门店净增均破千，公司已于7 月官宣签约门店突破3 万家，下半年开店及销售旺季叠加，全年净增门店有望达8000家以上；盈利端，虽今年人员增加较快或部分推升费率，但预期规模效应及成本管控有望对冲，26H2 盈利维持高水平。中长期看，公司锚定2000 亿GMV目标，凭借供应链效率与运营能力优势，门店有望向5-6 万家迈进，且当前加快供应链建设，围绕热食、冷链等即时消费品类有序扩品，数字化选品与精细化运营持续迭代，店效及费投优化空间充足，向社区零售基建的升维路径清晰。
　　投资建议：经营势能正盛，链主地位强化，重申“强推”评级。考虑26H1 公司在门店加速扩张、盈利提升超预期的同时，门店质量同步改善，我们上调调整后净利润预测至51.3/71.4/88.8 亿元（前次预测为43.7/63.2/80.2 亿元），对应调整后PE 仅为15/11/9 倍，价值已被低估。量贩零食行业仍处于快速成长期，公司凭借效率优势有望持续获取更大市场份额，持续看好公司中长期成长空间及链主地位强化，维持目标价至580 港元，对应26 年PE 约21 倍。
　　风险提示：门店扩张不及预期、行业竞争加剧、盈利提升不及预期等。