深圳燃气(601139)：海气贸易利润高增 胶膜业务边际改善

机构：申万宏源研究
研究员：王璐/朱赫

　　事件：公司发布2026 年半年报。2026 年上半年公司实现营业收入147.88 亿元，同比下降4.17%；归母净利润7.78 亿元，同比增长22.02%；扣非归母净利润7.59 亿元，同比增长22.99%，业绩基本符合我们的预期。
　　电厂用气下滑拖累销气增速，管道燃气毛利同比回落。1H26 公司天然气销售量38.88 亿立方米，同比增长1.62%；其中管道天然气销售量26.40 亿立方米，同比增长0.38%。具体来看，大湾区销售量14.40 亿立方米，同比下降4.70%，其中电厂销售量7.07 亿立方米，同比下降5.48%；外埠燃气销售量12.00 亿立方米，同比增长7.24%，主要系燃气电厂容量电价变动，电厂用气量下滑。1H26 公司管道燃气业务毛利8.84 亿元，同比下降29.95%，毛利率10.67%，同比下降4.69pct。此外，公司东莞大朗2×470MW 燃气热电联产项目已公告拟建，预计2026 年8 月开工、首套机组2028 年四季度试运行，投产后有望为公司带来稳定的用气增量，打开大湾区城燃销气成长空间。
　　国际气价上行打开套利窗口，天然气批发利润同比高增。2026 年2 月底以来，受地缘冲突影响国际LNG 现货价格大幅上行。公司布局天然气全产业链，上游已与中石油、大鹏一期、BP 等资源供应方签署长期合同，中下游全面布局LNG 船舶、接收站及储备调峰库资产，“长协+现货”互补的资源池在本轮气价上行周期中充分释放利润弹性。1H26 公司天然气批发量7.85 亿立方米，同比增长3.56%；天然气批发业务收入27.66 亿元，同比增长5.70%，毛利6.90 亿元，同比增长130.06%，毛利率24.94%，同比提升13.48pct，是上半年公司业绩增长的核心驱动。公司负责统筹采购LNG 及LPG 的全资子公司华安公司上半年净利润4.26 亿元，同比提升83.3%。目前深圳市天然气储备与调峰库二期扩建工程处于在建状态，预计2028年竣工，投产后公司LNG 年周转能力将从80 万吨提升至280 万吨，储备及周转能力大幅增强。
　　胶膜业务毛利率显著修复，智慧服务低基数下回升。1H26 公司光伏胶膜业务收入14.22 亿元，同比下降26.61%，但受益于胶膜价格企稳及公司保持高开工率，1H26 胶膜业务毛利1.01 亿元，同比增长63.70%，毛利率7.12%，同比提升3.93 pct，盈利能力边际改善明显。
　　智慧服务方面，深圳地区“瓶改管”项目收尾的高基数影响完全消除，1H26 公司智慧服务分部收入5.04 亿元，同比增长58.02%；燃气工程及材料业务毛利2.53 亿元，同比增长20.78%，前期拖累公司业绩的智慧服务板块压力已基本释放。
　　盈利预测与估值：结合公司2026 年上半年管道燃气成本走高业绩下降，海气贸易利润大幅提升的趋势，我们维持公司 2026-2028 年归母净利润的预测分别为18.90、20.18、21.18亿元，当前股价对应PE 分别为10、9 和9 倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：天然气价格高波动，光伏胶膜价格波动，天然气销量不及预期