永辉超市(601933)：店效优化及自有品牌建设成果亮眼

08-25 00:01

机构：华泰证券
研究员：樊俊豪/石狄

　　永辉超市发布26H1 半年报：26H1 公司实现营收237.9 亿元（yoy-20.6%），归母净利润2.5 亿元（25H1 为-2.4 亿元），扣非净利0.4 亿元（25H1 为-8.0亿元），实现扭亏，基本符合此前盈利预告（归母净利/扣非净利分别为2.5/0.3亿元）。其中Q2 实现营收104.2 亿元（同比-16.4%），扣非净亏损2.1 亿元（25Q2 亏损9.4 亿元），淡季亏损幅度同比收窄。虽然净关店带来收入承压，但公司门店调改与供应链改革成效逐步兑现，盈利能力有所修复。展望后续，随着公司关店调整基本进入尾声，调改进入精细化运营的第二阶段，公司经营效率有望持续提升。维持“增持”评级。
　　尾部渠道梳理影响逐步减弱，店效提升明显
　　26Q2 营收同降16.4%，主因公司战略性关停长期亏损门店，以及部分门店调改期歇业。截至26Q2 末，公司在营门店382 家（25Q2 为552 家）；Q2 净关店10 家，关店速度明显放缓（25 全年净关372 家）。公司调改工作成效显著，截至26H1 末已累计完成331 家门店调改。尾部门店出清及门店调改带来单店效益提升，我们估算公司Q2 平均店效同增30%+。线上业务方面，26H1 公司实现线上销售额48.7 亿元，占总收入比重达19.4%/同增1.0pct，业务发展稳健。
　　供应链改革与自有品牌驱动毛利率提升，运营效率优化
　　毛利端，26Q2 公司综合毛利率同增2.4pct 至22.2%，主要得益于供应链改革深化及自有品牌占比提升。费用端，26Q2 销售费用率/管理费用率分别为19.6%/2.2%，同降3.3/1.4pct，尾部门店出清带来的降本增效成果显著，以及我们预计门店调改带来的一次性改造投入同比明显下降。综合影响下，公司Q2 扣非净亏损率为2.0%，收窄5.5pct。
　　调改成效有望持续释放，自有品牌开发持续推进
　　公司调改已进入精细化运营的第二阶段，工作重心从快速整改转向提升商品品质与打造消费场景。商品力方面以自有品牌为发展核心：26H1 公司自有品牌矩阵（涵盖永辉定制、品质永辉等）实现销售额25.3 亿元，占公司销售额10.1%，其中6 月单月销售占比已达11.5%，增长势头强劲。消费场景方面，6 月重庆生活广场店二次调改开业，试点新鲜零食区，不断打造符合消费者需求的新消费场景。
　　盈利预测与估值
　　考虑到26 年整体消费环境处于温和复苏期，公司收入恢复节奏偏缓，我们下调公司26-28 年归母净利润至1.0/10.8/11.6 亿元（前值3.9/12.6/14.0 亿元）。可比公司27 年一致预期PE 中值23x（前值26x）。考虑公司在调改后具备更强的差异化产品力及品牌力，以及自有品牌快速成长的前景，给予公司27 年28x PE（前值31x）和目标价3.36 元（前值4.30 元），维持“增持”评级。
　　风险提示：线下零售竞争加剧、胖东来门店调改效果不及预期、经济增速恢复不及预期。