恒基地产(00012.HK)：盈利拐点明确 资产价值有望持续释放

机构：华源证券
研究员：邓力/陈颖

　　投资要点：
　　FY2026 中报业绩显著改善：2026H1，公司总营收（含合联营公司）406 亿港元，同比+34%；基础盈利/归母净利50.7/40.9 亿港元，同比+66%/+41%，受益于中国香港物业销售利润大幅提升及政府收回农地确认收益，公司业绩强劲增长。我们认为，中国香港住宅市场量价修复趋势有望延续，公司依托低成本优质土储，资产价值有望加速释放；随着Central Yards 一期即将落成，公司经常性收入有望进一步扩张，叠加新界农地储备持续兑现价值，企业长期业绩增长动能充足，维持"买入"评级。
　　香港物业销售大幅增长，农地价值有望加速兑现。2026H1，公司实现权益物业销售184.6亿港元，同比+145%，其中香港业务181.2 亿港元，同比+188%。截至6 月末，公司权益已售未结资源约183 亿港元，其中69.2 亿港元预计于今年下半年确认收入，结转资源充裕。土地方面，公司农地价值迎来加速释放：期内政府收回洪水桥/厦村及新田合计约225 万平方尺农地，现金补偿约23.5 亿港元；牛潭尾3 幅共76 万平方尺农地已申请原址换地，若全部成功，可提供约494 万平方尺楼面；洪水桥/厦村4 幅商业用地正推进原址换地，其中2 幅已申请改作住宅用途。
　　香港物业租金稳步回升，中国内地租赁业务整体承压。2026H1，公司物业租赁业务应占租金收入43.8 亿港元，同比+1%，其中香港租赁业务表现向好，应占租金收入35.2 亿港元，同比+3%，核心收租物业平均出租率维持94%的高位水平。此外，Central Yards 一期（75 万平方尺）预计2026 年下半年建成、2027 年开幕，其办公楼及附属楼面70%面积逾22.3 万平方尺已获一家金融机构签约承租，伴随新投资物业的陆续落成，2026 年底公司香港自持收租物业面积预计将由1070 万平方尺增至约1150 万平方尺，经常性收入增长路径清晰。中国内地租赁市场则整体承压，企业降本增效趋势下租赁需求偏谨慎，叠加市场新增供应充足，区域租金持续走弱，2026H1 公司中国内地应占租金收入8.7 亿港元，同比-6%。
　　杠杆水平稳中有降，分红有望保持稳定。2026H1 末，公司净借贷584.3 亿港元，较25年末减少17.9 亿港元；剔除控股股东借款后净负债率17.9%，较25 年末下降0.8pct。
　　2026H1，公司利息保障倍数提升至3.22 倍（2025H1 为1.56 倍），平均借贷利率约3.3%（2025H1 为3.67%），平均债务期限3.8 年（2025 年末为3.81 年），整体财务保持稳健。从2025 年末至2026H1 末，来自控股股东的借款净减少36.6 亿港元至769.6 亿港元，反映销售回款驱动的内生现金流持续改善。分红方面，中期分红每股0.50 港元，与去年同期持平；考虑净负债率降至近年低位、政府收地补偿款项的陆续到位，我们认为公司分红政策有望保持稳定。
　　盈利预测与评级：我们维持公司2026-2028 财年EPS 预测为1.65/1.93/2.21 港元，对应8 月25 日收盘价PE 为17.90/15.37/13.40 倍，2026 财年PB 为0.44 倍。考虑公司开发业务有望受益于中国香港住宅市场复苏，Central Yards 等项目落成或将带动经常性收入增长，同时香港中华煤气等优质股权投资持续贡献稳定现金流，盈利修复确定性较强，维持“买入”评级。
　　风险提示。中国香港住宅市场复苏不及预期风险；中国香港商业地产市场复苏不及预期风险；利率上行风险。