晶苑国际(02232.HK)2026H1点评：弱市兑现强劲业绩 中长期成长进行时

机构：长江证券
研究员：于旭辉/魏杏梓

　　事件描述
　　公司发布中报业绩，2026H1 实现收入12.96 亿美元，同比+5.4%；实现净利润1.09 亿美元，同比+10.6%。此外，公司H1 派息18.0 港仙/股，分红比例维持60%。
　　事件评论
　　收入：H1 休闲领跑，牛仔波动，其余稳健增长。分品类：2026H1 休闲品类收入同比+12%/运动户外品类收入同比+8%/牛仔品类收入同比-9%/内衣品类收入同比+9%/毛衣品类收入同比+4%，预计在优质大客户优衣库拉动下休闲品类增速领先，代工份额提升下内衣、运动品类增速较优，牛仔品类有所承压。分地区：2026H1 亚太地区收入同比+5%/北美地区收入同比-5%/欧洲地区收入同比+21%/其他地区收入同比+35%，亚太稳健增长，北美略承压预计主因牛仔业务影响，欧洲实现大幅增长预计主因优衣库订单带动。
　　利润：提质增效带动盈利能力持续改善。2026H1 公司毛利率同比+0.1pct 至19.8%，其中休闲品类同比-0.4pct/运动户外品类同比-0.2pct/牛仔品类同比+0.4pct/内衣品类同比持平，关税影响价格下降以及部分客户价格波动预计影响毛利率提升幅度。费用端，H1 销售/管理/研发费用率分别同比+0.2pct/-0.5pct/持平，规模化效应&适度控费下管理费用率得到有效降低，此外，预期信贷亏损模式下确认之减值亏损同比-198 万美元，但所得税率同比+1.2pct 有所拖累，H1 净利率同比+0.4pct 至8.4%。
　　展望：公司为业内少有的多品类配套经验制造商，绑定优衣库、提运动客户份额带来新阶段成长，埃及建厂强化中长期α。增质提效+长期一体化驱动利润率扩张，叠加内部提升积极性和执行力，成长性和业绩兑现再上一台阶下，有望实现估值扩张。预计公司2026-2028 年实现归母净利润2.6、2.9、3.2 亿美元，同比+14%/+12%/+11%，对应PE 为10、9、8X，60%的分红比例假设下2026 年股息率达5.9%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、下游需求恢复不及预期；
　　2、原材料价格波动；
　　3、产能爬坡不及预期。