伟仕佳杰(0856.HK)：1H26点评 稳健增长叠加股东回报支撑估值 长期中枢有望抬升

机构：中信建投证券
研究员：于伯韬/许悦

　　核心观点
　　伟仕佳杰1H26 业绩呈现出“利润爆发、结构质效齐升、技术平台全面演进”的强劲态势，1）公司全年与长期增长能见度高，管理层预计2026 年集团营业额将突破 1000 亿港元，全年净利润增速预计维持在 20%~30% 区间，长期盈利将保持 25%左右 的稳健复合增长；2）股东回报确定性强：公司长期维持 35%~50% 的稳定现金分红比例，高ROE 叠加高股息红利属性突出；3） 估值体系重塑：随着AI MassLink 聚合平台、FDE 服务体系及自研高毛利软件生态逐步放量，公司正从传统IT 分销估值框架逐步向具备科技属性的AI 平台型企业切换。
　　事件
　　伟仕佳杰1H26 业务稳步推进，利润高速增长。1H26 公司实现营收526.1 亿港元（同比+15.6%），归母净利润9.15 亿港元（同比+49.87%），年化ROE 攀升至18.1%的历史高位。1）营收端：
　　1H26 实现营业额 526.1 亿港元，同比增长 15.6%（北亚区33 5 亿港元，同比+16.7%；东南亚区190 亿港元，同比+13.7% ）； 2）利润端：归母净利润达 9.15 亿港元，同比大幅增长 49.87%，EPS达 65.95 港仙（同比+49.7%），ROE 达18.1%。
　　简评
　　企业系统：算力与存储双轮驱动，独家代理订阅模式持续复制。①企业系统分部1H26 实现营收 282 亿港元（同比+9.8%）。表面增速平稳，但内部盈利结构大幅优化；②存储业务爆发式增长：受AI 服务器大容量存储需求及行业供需错配拉动（缺货周期预计仍将持续2~3 年），存储分销迎来量价齐升红利（缺货涨价贡献利润约1 亿港元），其中闪迪（SanDisk）业务营收同比暴增 224.5%，希捷、西数等核心品牌持续放量。
　　③算力与硬件加速升级：深度绑定华为鲲鹏生态，持续深化超聚变、华鲲振宇、海光、寒武纪、沐曦等国产芯片及服务器合作，联想业务同比增长 45.3%、惠普业务同比增长 39.6%。④独代+订阅模式能力外溢：在博通收购VMwa re 后开创的独家总代及订阅制模式（吸纳原厂团队、承担全链条职能）取得巨大成功，2025 年VM ware 业务增长30%，公司已将高毛利模式复制至 SAS 与 Veeam 中国区独家总代业务中，构筑区别于传统硬件分销的高壁垒软件护城河。
　　消费电子主要受益于东南亚苹果高增叠加产品线扩张，同时战略备货释放弹性。消费电子分部1H26 实现营收 215 亿港元，同比高增 25.3%，成为上半年收入端最重要的增长引擎。一方面得益于公司大幅拓展了消费电子产品线；另一方面，东南亚区域以苹果为代表的高端消费电子产品销售表现亮眼，渠道渗透与本地化运营优势凸显。针对内存、CPU 及整机明确的涨价趋势，公司上半年主动将存货周转天数提升至60 天进行战略囤货。这不仅使公司充分享受到低成本库存带来的涨价溢价红利，还能以更具竞争力的货源和价格赋能下游二级合作伙伴，强化了行业头部渠道地位。
　　云计算业务从规模考核转向利润优先，分部溢利逆势大增33%。云计算及相关业务1H26 实现营收 28 亿港元（同比 +8%），呈现出“主动控规模、全力提质量”的清晰特征。公司放弃早期通过低毛利甚至贴亏订单抢份额的粗放模式，全面转向利润考核导向；在阿里云政策调整期采取审慎策略，同时在华为云领域稳固核心经销商地位并剔除低效订单。得益于高毛利软件与技术服务占比提升，云业务分部利润同比大幅增长 33%，分部利润率提升至 4%。此外，公司斩获华为云全球最高等级HCCDE 专家级架构师认证及微软云全球唯一AI生态伙伴增长记录大奖，技术服务实力进一步夯实。
　　东南亚利润贡献突破50%，多国多点爆发与品牌出海共振。东南亚1H26 实现营收 190 亿港元（同比+13.7%），纯利占集团整体利润比例已超过50%，真正成为集团利润的“压舱石与第一引擎”。各主要国家市场利润呈现爆发式增长，其中马来西亚纯利同比 +55.2%、泰国纯利 +45.2%（三年前位列第三，目前已跃升为当地市占率第一）、新加坡纯利 +39.7%、印尼纯利 +35.4%。凭借覆盖东南亚8 国的本土化深度渠道网络，上半年助力中国品牌出海相关营收同比高增 48%，深度赋能国产科技生态出海。
　　公司正从传统的“生态分销商”向“AI 时代科技与生态聚合平台”深度跃迁，明确了算力筑基、模型汇聚、场景落地的战略布局。①算力与模型层：自研算力调度系统已管理国内最大集团云，并服务7 座国家级智算中心；推出自研 MassLink 大模型聚合服务平台（分设国内站与国际站），已汇聚智谱、Kimi、M iniMa x、火山引擎等43 个主流大模型版本，获得中国信通院国内首批 TokenHub 先进级认证，助力智算中心从“卖算力”升级为“卖智力”。②智能体与FDE 服务闭环：搭建企业级智能体开发底座并落地央国企与政务场景；组建了超过 500 人 的FDE 团队（国内约300 人、东南亚约200 人，35%持专业资质认证），直击A I 落地推理时代的“最后一公里”，提供私有化部署、环境适配与持续维保。③内部研发AI 提效：上半年研发人员实现AI coding工具链 100%覆盖，项目交付周期缩短 30%，代码开发效率提升 40%，为后续科技板块毛利率提升构筑了坚实支撑。
　　财务韧性与商业模式壁垒方面，高周转托底18.1% ROE。公司存货年周转约6 次，依托上游厂商提供的1~2 个月（部分达2~3 个月）价格保护机制，有效熨平了库存跌价风险。上市20 余年来ROE 从未低于10 %、80%时间超15%，1H26 更达到 18.1%。此外公司银行贷款无需个人担保且融资成本持续下降，净负债率低至18%，充裕的资金实力与抗周期风控体系构筑了新进入者难以逾越的壁垒。
　　投资建议：1）公司全年与长期增长能见度高，管理层预计2026 年集团营业额将突破 1000 亿港元，全年净利润增速预计维持在 20%~30% 区间，长期盈利将保持 25%左右 的稳健复合增长；2）股东回报确定性强：公司长期维持 35%~50% 的稳定现金分红比例，高ROE 叠加高股息红利属性突出；3）估值体系重塑：
　　随着AI MassLink 聚合平台、FDE 服务体系及自研高毛利软件生态逐步放量，公司正从传统IT 分销估值框架逐步向具备科技属性的AI 平台型企业切换。维持“买入”评级。
　　风险分析
　　地缘政治风险：中美科技竞争、美国出口管制政策不确定性，可能影响GPU 等核心算力芯片供应。作为渠道商依赖上游厂商，存储价格波动、芯片供应紧张可能影响盈利。
　　政策风险：国内外ICT 行业政策、信创替代节奏、AI 算力补贴若低于预期，或监管趋严可能削弱市场需求。
　　汇率风险：公司业务覆盖亚太多国，外汇兑换率变动影响财务报表。
　　竞争风险：IT 分销行业竞争激烈，云巨头竞相布局，可能压缩利润空间。分销行业特性决定资金占用大，应收账款和存货周转压力较高。云计算、A I 技术发展快速，业务推广不及预期可能影响增长。
　　地区依赖风险：东南亚业务已成为利润主要驱动力，若当地市场增速放缓将直接影响业绩。
　　业务转型风险：从"生态分销"向"产品与服务输出"转型，自研科技板块投入大、回报周期长。