德赛西威(002920)：Q2利润超预期 出海与机器人打开第二成长曲线

机构：申万宏源研究
研究员：洪依真/刘洋

　　公司发布2026 年半年报。26H1 营业收入149.01 亿元，同比+1.75%；归母净利润12.45亿元，同比+1.81%；扣非净利润12.25 亿元，同比+6.32%。其中单Q2 收入84.06 亿元，同比+7.05%；归母净利润7.83 亿元，同比+22.31%；扣非净利润7.49 亿元，同比+14.3%。
　　Q2 收入符合预期，利润端表现略超预期。1）收入端Q2 营收同比+7.05%，重回正增长轨道，整体符合市场预期。2）分业务看26H1 智能座舱收入97.56 亿元（+3.14%），智能驾驶收入39.18 亿元（-5.53%），我们认为智驾收入下滑主要受产品结构切换与行业竞争加剧拖累，属阶段性承压；3）利润端Q2 归母净利润7.83 亿元（同比+22.31%），超出市场预期。我们认为利润率的恢复主要来自公司推动产业链上下游协商协同和海外收入占比提升。
　　Q2 毛利率环比修复，期待海外业务起量带来的盈利能力优化。1）单Q2 毛利率19.4%，同比-0.7pct、环比+0.9pct，公司持续推动与产业链下游、上游的协商协同，原材料涨价对毛利率的影响更加平缓；2）分产品看，H1 智能座舱毛利率18.45%（同比-1.30pct）、智能驾驶毛利率14.49%（同比-5.25pct）。3）H1 境外收入16.17 亿元（+55.71%），占比升至10.85%（同比+3.76pct），毛利率31.34%，较境内高出约13.8pct。费用端改善是本季利润弹性的核心来源。Q2 期间费用率9.3%，同比-2.0pct。H1 研发投入11.86 亿元、同比-9.30%。预计随海外与高毛利新业务占比继续上行，盈利能力有望进一步修复。
　　在手订单充沛，报表端先行指标验证向上动能。1）26H1 公司新项目订单年化销售额超220亿元，同比增长超20%。2）H1 末合同负债19.20 亿元，较年初+91%，预收上行指向在手项目确认动能充足；3）存货69.94 亿元，较年初+46%，应对原材料涨价，备货增加。同时因备货支出增加，H1 经营性现金流净额10.63 亿元（同比-35.1%）。
　　出海提速+机器人/无人车布局，成长空间持续打开。1）出海产能逐渐释放：成都工业园已于6 月开园投产，西班牙工厂三条产线7 月启动试产并交付样件。2）机器人域控：报告期内机器人域控产品已实现量产。3）无人车：川行致远于广东多地投放运营。4）新一代智驾方案已获多家客户定点；5）跨域融合one-box、单芯片舱驾一体已完成技术验证，实现首次落地，海外车企项目即将于今年内量产。
　　维持“买入”评级。维持盈利预测，维持2026-2028 年收入预测为368.36/417.69/478.29亿元， 维持2026-2028 年利润预测为28.62/33.83/42.05 亿元。对应26-28 年PE 估值为18/15/12 倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：下游车销量不及预期风险；智能驾驶渗透率不及预期；主机厂客户自研风险。