苏垦农发(601952)：陈粮低产压缩利润 新粮量利有望回升

机构：中金公司
研究员：王思洋/樊嘉敏/陈泰屹

　　1H26 业绩低于我们预期
　　1H26 收入同比-5.6%至43.32 亿元，归母净利同比-32.5%至1.44亿元。其中2Q26 收入同比-8.7%至22.41 亿元，归母净利同比-27.5%至0.95 亿元。1H26 受去年气候影响产量下滑，期初稻麦库存成本高企，叠加价格低位，整体毛利承压，业绩低于我们预期。
　　发展趋势
　　陈粮低产、粮价低位压缩利润表现。销量：去年低产致稻麦销量承压，1H26 公司销售大小麦（含外采）30.25 万吨，同比-22.4%；销售水稻/大米分别2.63/11.85 万吨，同比-72.7%/-14.5%；麦芽10.6 万吨，同比-9.2%；食用油13.47 万吨，同比+25.9%。价格：
　　1H26 粮价小幅回升但仍在低位，全国/江苏小麦现货上半年均价+5%/+6%至2539/2554 元/吨，全国/江苏粳稻现货年均价+6%/持平至2985/2824 元/吨。毛利：1H26 毛利率11.2%，同比-0.6ppt。
　　26 年夏粮总产、单产创历史新高，有望驱动成本改善。1H26 公司夏粮总产70.05 万吨，同比+10.5%，其中自有基地小麦亩产1271斤，同增9.3%，为历史第二高产；自有基地大麦亩产1307 斤，同增2.2%，创集体种植以来最高单产记录。伴随26 年夏粮产量恢复，我们预计公司新粮销售成本有望下降，驱动业绩稳步改善。
　　全球粮食供需向紧平衡切换，国内价格有望稳步回暖。据USDA预测，全球小麦/稻谷26/27 年库消比同比下降1ppt/1.4ppt 至33%/36%，极端天气下未来产量不确定性提升，叠加高油价共同驱动粮价易涨难跌。国内小麦受26 年冬麦丰产影响，价格承压，但伴随9 月后面粉需求季节性回升，我们预计未来价格有望企稳；全国粳稻价格同比稳步上升，Q3 截止8 月第3 周平均涨幅4%。
　　我们认为伴随成本改善、价格回暖，公司下半年业绩有望环比回升。
　　盈利预测与估值
　　考虑1H26 利润下降影响及当前粮价表现，我们下调26/27 年归母净利25%/20%至5.4/6.3 亿元，当前股价对应26/27 年21/18倍P/E，考虑粮价回暖预期，目标价下调16.7%至10 元，对应26/27 年25/22 倍P/E，18.5%上涨空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　自然灾害、粮价波动；土地流转、政府补助政策变化