锐捷网络(301165)：高速交换机显著放量、利润弹性兑现 大规模备货增长动能充足

机构：国泰海通证券
研究员：余伟民/王彦龙/杨彤昕

　　本报告导读：
　　26Q2交付提速推动业绩环比高增，800G显著放量，同时大规模增加备货，后续订单交付保障充足。
　　投资要点：
　　维持“增持”评级。考虑数据中心交换机订单加速交付、费用率改善以及公司充分备货支撑后续增长，我们预计2026-2028年公司营收分别为214.48亿元、346.71亿元和568.50亿元，归母净利润18.16亿元、37.36亿元和67.66亿元。参考可比公司估值，给予公司2027年50倍PE，对应目标价为167.73元，维持“增持”评级。
　　Q2交付明显提速，800G高速交换机显著放量。26H1公司营收同比增长32.83%至88.32亿元，归母净利润同比+53.54%至6.94亿元；单Q2营收58.33亿元，同比+41.81%、环比+94.49%；归母净利润5.71亿元，同比+65.66%、环比+365%。上半年数据中心网络市场营收约56亿元，同比+58%。400G/800G交换机合计收入占数据中心交换机收入的87%，其中400G产品收入同比增长27%，800G产品收入同比增长超300%。
　　毛利率在产品及区域结构变化下保持韧性。H1综合毛利率31.61%，同比-1.58pct；网络设备毛利率29.61%，同比-1.40pct，公司维持较好的毛利率稳定性。境外收入同比+84.95%至21.18亿元，毛利率31.24%，同比-10.07pct，主要因海外渠道扩建低毛利产品投放的短期波动。费用率优化推动净利率改善。26H1销售、管理、财务、研发费用率分别为8.41%、3.43%、0.34%、11.56%，分别同比-1.83pct、-1.22pct、+0.28pct、+0.04pct。因此26H1归母净利润表现亮眼，实现6.94亿元，同比+53.54%；Q2归母净利润5.71亿元，同比+65.66%，净利率9.79%，同比提升1.41pct。
　　大规模备货锁定供应，保障后续订单交付。公司围绕后续订单排产大幅增加原材料备货，期末存货达到56.14亿元，较年初增长89.66%，其中原材料账面价值约27.01亿元。期末预付款达到14.33亿元，较年初0.44亿元显著增加，主要用于通过预付款锁定芯片产能和供应。我们认为，充分备货有望保障下半年高速交换机订单交付，并为收入延续较快增长奠定基础。
　　风险提示。交换机市场竞争加剧；国内AI建设不及预期；上游芯片供应不足。